內(nèi)容提要：

1、CPI取決于流入消費的貨幣，我們重投資輕消費，美國重消費輕投資；

【資料圖】

2、市場經(jīng)濟的程度不同，導致價格對供求關系變化的反應靈敏度不一樣；

3、需求不僅取決于貨幣供應，還取決于流入的境外資金和需求；

4、M2對通脹的影響，不一定表現(xiàn)在當年，需要長期觀察；

5、統(tǒng)計制度影響著通脹測量的準確性。

2023年2月7日，我在《要怎樣，美元才會崩盤》一文中，介紹了中美印鈔的速度。1990年-2022年，美國的M2從1.53萬億美元增加到21.21萬億美元。32年流通中的美元增加了12.9倍；中國的M2則從1.53萬億人民幣增加到266.43萬億人民幣，32年流通中的人民幣增加了173.1倍。由此可見，32年來美元的印鈔速度只有我們的7.9%。

有讀者留言詢問，為什么最近幾年印鈔速度較低的美國通貨膨脹，比印鈔速度高的中國要高得多。

既然這位讀者用了“求教”兩字，我還是用心地認真回復他，可從五個方面來看這個問題。

一、CPI取決于流入消費的貨幣，我們重投資輕消費，美國重消費輕投資

一般情況下我們用CPI（消費者價格指數(shù)、也稱零售物價指數(shù)）觀察通脹。但實際上CPI只能反映消費端的價格變化情況。因為投資、生產(chǎn)端的價格變化，反映在PPI（工業(yè)品出廠價格指數(shù)、也稱批發(fā)價格指數(shù)）之中。

我們的消費率遠低于美國，這是大家都知道的情況。大家還有所不知的是，從長期趨勢觀察，我們的消費率還在持續(xù)下降，投資率在持續(xù)增加。2022年，中國GDP中的最終消費支出占比只有49.5%，比2001年的62.2%低了12.7個百分點。這樣的變化結(jié)果就是，新增加的M2流入消費領域的越來越少，對CPI的影響??；流入投資領域的越來越多，對PPI的影響大。

而多年來，M2流入勞動者荷包的比例越來越少，我們的居民收入總額增速不僅低于GDP增速，也遠低于M2增速，近10年居民收入增速只有M2的一半左右。這意味著，貨幣增長速度對消費的影響當然也越來越小。因此，2022中國的PPI與CPI一直在倒掛。這就是M2流入投資和基建太多，造成了PPI的供求緊張所致。

表現(xiàn)在數(shù)據(jù)上，2022年中國的CPI上漲2%，但PPI上漲了4.2%。美國的CPI上漲了8%，美國PPI上漲了9.4%。美國批發(fā)物價漲幅的85%都傳遞到了消費市場，我們批發(fā)物價漲幅僅有47.6%傳遞到了消費市場。

二、市場經(jīng)濟的程度不同，導致價格對供求關系變化的反應靈敏度不一樣

美國的所有商品價格，都是供求關系自然形成。所以本身能源大量出口的美國，受俄烏沖突導致的國際能源價格大幅上漲的影響，去年CPI中包含電力、汽油、柴油等民用能源的價格漲幅為24.2%。

我們的電價、水價、交通運輸價等大多數(shù)屬于國企經(jīng)營，他們的銷售價格，都由發(fā)改委價格司或者各地發(fā)改委管理，不受供求關系的影響。M2多少，在市場條件下通過供求影響價格，但無法通過供求影響行政決定。所以雖然我們屬于能源進口大國，但2022年我們的CPI中，水電燃料價格僅上漲了8.9%（水電燃料2.9%交通工具用燃料20.9%）。

當然，我們也不要因此認為這就是我們的優(yōu)越性。因為政府本身是不會創(chuàng)造財富的，國企本身也是不可能承擔虧損的。我們的能源零售價漲幅比美國小，是因為中國政府通過轉(zhuǎn)移支付補貼了國有企業(yè)。美國能源價格漲幅大，但美國政府通過轉(zhuǎn)移支付直接補貼了消費者，市場經(jīng)濟國家大體上都這樣做。他們的做法尊重了市場，也保護了消費者。我們的做法扭曲了供求關系。

三、需求不僅取決于貨幣供應，還取決于流入的境外資金和需求

在流入的資金和需求這一塊，美國比我們多太多。

我們想到流入美國的資金，首先想到的是流入美國的投資。不錯，流入美國的投資很高。美國銀行和EPFR Global的數(shù)據(jù)顯示，2021年海外投資者向美國股票交易所交易基金（ETF）和多頭基金輸送了近9000億美元的資金，超過過去19年的總和。

但與此同時，通過海外游客、留學生和國際電商，美國還吸引到了大量的國際消費。2021年美國GDP中消費占比高達82.59%，為什么這么高？

美國旅游消費占GDP9%左右，占GDP中消費的11%左右。其中4成為海外游客對美國的貢獻。

2021年美國電子商務銷售額占零售總額的16.2%，其中美國境外貢獻的零售額超過3成。

此外，還有100多萬留學生的消費。增加了截至2023年1月，美國有108萬持有有效學習簽證的國際學生。僅比疫情前2020年1月的114萬少5.3%。比2021年初的78萬和2022年初的94萬增加不少。108萬留學生相當于美國總?cè)丝诘?.3%。為美國貢獻了0.5%的消費。

三項相加，意味著美國的消費額有10% 是美國境外的人貢獻的。流入的資金和消費需求越多，對通脹的影響當然也越大。

四、M2對通脹的影響，不一定表現(xiàn)在當年，需要長期觀察

考慮到CPI只能反映消費物價變化情況，PPI只能反映批發(fā)環(huán)節(jié)的物價情況，而GDP的價格調(diào)整系數(shù)既包括了CPI，也包括了PPI。所以我們用GDP的價格系數(shù)來衡量通脹。

2022年比1990年，中國現(xiàn)價GDP從18872億元增加到121.02萬億，增長了6312.7%，扣除價格因素的可比價GDP累計增長了1479.8%，推算出的價格系數(shù)為405.9%，即這30年我們的通脹率為305.9%。

2022年比1990年，美國現(xiàn)價GDP從59631億美元增加到25.47萬億美元，增長了327.1%，扣除價格因素的可比價GDP累計增長了108.9%，推算出的價格系數(shù)為204.4%，即這30年美國的通脹率為104.4%。

也就是說，1990年-2022年32年間，流通中的美元增加了12.9倍，包含通脹的現(xiàn)價GDP增加了3.27倍，占到M2指數(shù)的30.7%。亦即，美國M2增發(fā)之后，只有30.7%左右在經(jīng)濟生產(chǎn)中表現(xiàn)出來了,69.7%流入了美國或國際投資市場。

1990年-2022年32年間，流通中的人民幣增加了173.1倍，包含通脹的現(xiàn)價GDP增加了63.127倍。占到M2指數(shù)的36.8%。亦即，增發(fā)的人民幣M2，只有36.8%在經(jīng)濟生產(chǎn)中表現(xiàn)出來了，63.2%流入了中國或國際投資市場。

這些數(shù)據(jù)可以說明兩個問題：

一是長期觀察，人民幣M2增速比美國高很多，長期的通脹也比美國高。1990-2022年中國通脹率為305.9%，美國僅為104.4%。

二是可以解釋貨幣的流向。即流通中貨幣的增發(fā)，僅有一部分流入了生產(chǎn)與消費環(huán)節(jié)，大部分流入了資本市場。

五、統(tǒng)計制度影響著通脹測量的準確性

不同的統(tǒng)計制度，對數(shù)據(jù)的統(tǒng)計結(jié)果，在準確性上肯定是存在差別的。

美國勞工部統(tǒng)計局負責編制美國的CPI和PPI。其計算CPI的所有代表商品、最近幾個月的同比和環(huán)比指數(shù)、每個商品、小類、中類、大類的權重，幾千個數(shù)據(jù)在公布每個月的CPI時，都會一起公布，所有數(shù)據(jù)都可以從美國勞工部的官網(wǎng)中查詢下載。美國的CPI是能夠經(jīng)受全球經(jīng)濟學家和投資人質(zhì)疑的。他必須準確衡量通脹，因為這不僅是美聯(lián)儲制定貨幣政策的唯二依據(jù)（另一個是失業(yè)率），還是全球投資人進行投資的重要判斷指標。

我們的CPI只公布到大類的同比和環(huán)比指數(shù)，從來不會公布所有商品的價格指數(shù)，和所有商品和類別的權重。為什么不一起公布？不敢。為什么不敢？我認為是缺乏接受大眾質(zhì)疑的自信心。反正CPI在我們的經(jīng)濟政策中僅供參考，不管央行是否承認，實際上我們央行的貨幣政策主要錨定的不是CPI，也不是失業(yè)率，而是固定資產(chǎn)投資和GDP。我們的股市投資者的投資決策，主要是盯政府和各部門的經(jīng)濟政策，基金經(jīng)理們主要關心的，是沒有披露的個股信息。

【作者：徐三郎】

關鍵詞： 美國_財經(jīng) 通貨膨脹