今年以來(lái)，受ChatGPT概念影響，云從科技股價(jià)大漲，較去年年末漲約3倍。而根據(jù)云從科技最新披露的股價(jià)異動(dòng)公告顯示，GPT類產(chǎn)品和服務(wù)未給該公司帶來(lái)業(yè)務(wù)收入。

盡管如此，云從科技對(duì)于類GPT產(chǎn)品依舊寄予厚望。日前，該公司披露了定增募資計(jì)劃，擬再募36億余元用于云從“行業(yè)精靈”大模型研發(fā)項(xiàng)目。

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而在大模型領(lǐng)域，百度、阿里、360等國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)巨頭均早有涉足甚至已推出了算力和算法均超前的大模型產(chǎn)品。在這種情況下，云從科技躋身大模型之爭(zhēng)的競(jìng)爭(zhēng)力有多大？這會(huì)不會(huì)成為云從科技扭虧的救命稻草？

股價(jià)受益于ChatGPT概念年內(nèi)大漲3倍，大模型業(yè)務(wù)尚未帶來(lái)收入

今年以來(lái)，云從科技股價(jià)受到ChatGPT概念產(chǎn)生的波動(dòng)非常明顯，最多漲至去年年底的近四倍。

開源證券研報(bào)分析稱，從消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)到產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)，AIGC有望帶來(lái)深刻的產(chǎn)業(yè)變革在消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)側(cè)，隨著AIGC生成的內(nèi)容種類越來(lái)越豐富，內(nèi)容的質(zhì)量不斷提升，AIGC將作為新型的內(nèi)容生產(chǎn)基礎(chǔ)設(shè)施對(duì)既有的內(nèi)容生成模式產(chǎn)生變革影響。AIGC已經(jīng)率先在辦公、電商、影視、娛樂、資訊等數(shù)字化程度高、內(nèi)容需求豐富的行業(yè)取得顯著發(fā)展，市場(chǎng)潛力逐漸顯現(xiàn)。在產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)側(cè)，未來(lái)AIGC有望融入OA、ERP等管理軟件、CAD/CAE等工具軟件，推動(dòng)成本下降及效率提升，帶來(lái)廣闊的想象空間。

但包括開源證券在內(nèi)的多家券商均做出以下風(fēng)險(xiǎn)提示：AI技術(shù)迭代不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，AI商業(yè)化產(chǎn)品發(fā)布不及預(yù)期，政策不確定性帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，下游市場(chǎng)不確定性帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，大模型進(jìn)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)，AI應(yīng)用的道德倫理風(fēng)險(xiǎn)，商業(yè)模式變現(xiàn)與落地不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)等。

而自2月以來(lái)，云從科技也已經(jīng)發(fā)布過三次股價(jià)異常波動(dòng)公告，均對(duì)其經(jīng)營(yíng)狀況做出說明并做出重要提示，但這似乎也并沒有影響市場(chǎng)的投資熱情。

另一方面，云從科技的股價(jià)異動(dòng)也使其投資者受益。根據(jù)佳都科技今年第一季度的業(yè)績(jī)預(yù)報(bào)顯示，預(yù)計(jì)第一季度佳都科技實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)為13億-14億元，同比增加3407.83%-3677.66%。

佳都科技在公告中解釋稱，報(bào)告期內(nèi)其戰(zhàn)略投資的人工智能上市企業(yè)市值上升，形成公允價(jià)值變動(dòng)收益13.37億元（稅后）。

對(duì)此，多名業(yè)內(nèi)人士根據(jù)以往佳都科技的業(yè)績(jī)狀況與云從科技的股價(jià)變動(dòng)情況猜測(cè)，佳都科技所指戰(zhàn)投的這家AI企業(yè)正是云從科技。

然而，一邊是資本市場(chǎng)高漲的投資情緒，一邊卻是相關(guān)業(yè)務(wù)沒有明顯進(jìn)展。云從科技在股價(jià)異動(dòng)公告中坦承，其始終秉承著冷靜、理性、專業(yè)的態(tài)度看待包括ChatGPT、GPT-4等在內(nèi)的GPT類產(chǎn)品和服務(wù)對(duì)公司業(yè)務(wù)帶來(lái)的實(shí)質(zhì)影響?！敖刂聊壳埃诖竽Ｐ图夹g(shù)層面上，短期內(nèi)公司與境外領(lǐng)先企業(yè)之間仍會(huì)存在較大差距?！?/p>

該公司稱，截至目前，未與 OpenAI、谷歌以及Hugging Face等公司開展合作，包括但不限于ChatGPT在內(nèi)的GPT類產(chǎn)品和服務(wù)未給該公司帶來(lái)業(yè)務(wù)收入；其次，該公司未向微軟Microsoft 365 Copilot、Security Copilot等產(chǎn)品或服務(wù)提供訓(xùn)練數(shù)據(jù)；最后，該公司在大模型業(yè)務(wù)領(lǐng)域未產(chǎn)生收入。

虧損持續(xù)擴(kuò)大，定增募資超36億元用于大模型研發(fā)

2020年底，云從科技在上海證券交易所科創(chuàng)板提交的招股書，該公司擬募資37.5億元，扣除發(fā)行費(fèi)用后，將投資于人機(jī)協(xié)同操作系統(tǒng)升級(jí)項(xiàng)目、輕舟系統(tǒng)生態(tài)建設(shè)項(xiàng)目、人工智能解決方案綜合服務(wù)生態(tài)項(xiàng)目以及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

但直到去年5月，云從科技沖擊上市時(shí)，其僅募集到了17.3億元，比原計(jì)劃少了20.2億元。

另一邊，云從科技尚未實(shí)現(xiàn)盈利也困擾著公司。2019-2021年，其歸母凈虧損分別為6.4億元、8.13億元和6.32億元。截至2021年末，該公司合并口徑累計(jì)未分配利潤(rùn)為-22.16億元。

云從科技本就存在大額未彌補(bǔ)虧損，而由于該公司首次公開發(fā)行股票實(shí)際募集資金總額不及預(yù)期，也給2022年的業(yè)績(jī)帶來(lái)了嚴(yán)重的不良影響。根據(jù)其發(fā)布的2022年業(yè)績(jī)快報(bào)顯示，該年度該公司營(yíng)收5.25億元，同比下降51.21%；歸母凈虧達(dá)8.51億元，同比擴(kuò)大34.55%。

該公司在公告中解釋稱，2022年度受國(guó)內(nèi)疫情反復(fù)、宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩以及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局加劇等多重因素影響，在手訂單項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期，交付和驗(yàn)收時(shí)間均出現(xiàn)不同程度的推遲；新訂單業(yè)務(wù)開展出現(xiàn)不同程度的延期，業(yè)務(wù)未能得到有效拓展。導(dǎo)致2022年收入確認(rèn)金額不及預(yù)期，報(bào)告期內(nèi)公司收入和利潤(rùn)同比下降。

同時(shí)，云從科技表示，出于穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)的考慮，該公司放棄了部分對(duì)資金要求較高的大型項(xiàng)目的招投標(biāo)，亦導(dǎo)致該公司本期新增訂單數(shù)量未達(dá)預(yù)期。

今年5月29日，云從科技首發(fā)限售股預(yù)計(jì)解禁4.55億股，占總股本的61.37%。而在持續(xù)虧損、上市還未滿一年之計(jì)，云從科技又于近期宣布擬定增募資不超過36.35億元，用于云從“行業(yè)精靈”大模型研發(fā)項(xiàng)目。

暫且不論此次募資的難度，可以預(yù)料的是，伴隨著國(guó)內(nèi)的大模型不斷涌現(xiàn)，技術(shù)快速更迭、競(jìng)爭(zhēng)不斷加劇，甚至大廠在大模型應(yīng)用層已經(jīng)展開激烈角逐。而云從科技無(wú)論是資金實(shí)力還是技術(shù)水平，都與巨頭有不小的距離，在此環(huán)境下躋身大模型之爭(zhēng)勢(shì)必還有很艱難的路要走。

2022年前三季研發(fā)費(fèi)用率高達(dá)94.24%，高額研發(fā)窟窿難填

作為“AI四小龍”之一，云從科技在研發(fā)投入方面的確是下足了功夫。但相對(duì)而言，云從科技的研發(fā)費(fèi)用也不是那么突出，處于行業(yè)中下的水平。

各公司研發(fā)投入率

圖表來(lái)源于云天勵(lì)飛招股書

不過，高額的研發(fā)費(fèi)用也成為云從科技短期內(nèi)難以填補(bǔ)的巨大窟窿，其似乎也預(yù)見了這一風(fēng)險(xiǎn)。

記者發(fā)現(xiàn)，云從科技目前的研發(fā)人員數(shù)量與上市前相比較大打折扣。據(jù)招股書披露，2020年期末，該公司研發(fā)人員一度高達(dá)997人，但到了2021年期末，研發(fā)人員大幅縮減至575人。據(jù)2022年半年報(bào)顯示，截至2022年上半年，該公司研發(fā)人員數(shù)量為609人，2021年上半年則為643人。

但即便在這種大幅縮減研發(fā)人員的情況下，云從科技的研發(fā)費(fèi)用率依然高居不下。

2019年-2021年，云從科技的研發(fā)費(fèi)用分別為4.54億、5.78億和5.34億元，占總營(yíng)收的比例分別為56.25%、76.59%和49.67%。2022年前三季度，該比例進(jìn)一步上升至94.24%，第三季度，該比例更是高達(dá)268.21%。

在業(yè)績(jī)快報(bào)中，按照云從科技的表述，該公司似乎并沒有對(duì)研發(fā)費(fèi)用做出讓步。其表示2022年繼續(xù)按照清晰的技術(shù)路徑，穩(wěn)步推進(jìn)人工智能前沿技術(shù)理論研究和核心技術(shù)研發(fā)。為加強(qiáng)技術(shù)壁壘的構(gòu)建，公司以 CWOS（云從人機(jī)協(xié)同操作系統(tǒng)）為基座，持續(xù)進(jìn)行研發(fā)投入，報(bào)告期內(nèi)公司研發(fā)費(fèi)用同比增加。

2022年研發(fā)費(fèi)用同比增加，而營(yíng)收卻出現(xiàn)腰斬，這意味著2022年該公司的研發(fā)費(fèi)用率會(huì)同比大幅上升。不僅如此，云從科技的毛利率更是處于低位。

各公司毛利率

圖表來(lái)源于云天勵(lì)飛招股書

對(duì)于公司未來(lái)盈利能力，云從科技在上市前回復(fù)問詢中表示，根據(jù)測(cè)算，2022-2025年其營(yíng)收規(guī)模分別為16.82億元、25.01億元、32.27億元和40.11億元，綜合毛利率水平保持在50%左右。

云從科技認(rèn)為，公司2025年度可能實(shí)現(xiàn)盈利，但多名業(yè)內(nèi)人士對(duì)這一預(yù)期持懷疑態(tài)度。ALL IN AI的云從科技，如今加碼競(jìng)爭(zhēng)日漸焦灼的大模型賽道，能否成為扭虧關(guān)鍵，將是驗(yàn)證其盈利預(yù)期的試金石。

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