文丨BT財經 慶 秋?

周黑鴨正走在業(yè)績爆雷的邊緣。

近日，“周黑鴨業(yè)績大降”的話題直沖微博熱搜第二，網友紛紛在話題下留言稱：“自作自受”、“太貴了”、“不想再被‘鴨脖刺客’傷害了！”這是因為此前周黑鴨在港交所發(fā)布盈利警告稱，凈利潤跌幅將超過90%！

(資料圖)

在2023年1月末就有消息傳出，周黑鴨預測公司2023年凈利潤僅為1.5億-2億元，遠低于市場預期。這則負面?zhèn)髀剬е轮芎邙喒蓛r出現大跳水，當天跌幅高達23%，讓本就慘淡的股價雪上加霜。

對此，周黑鴨緊急澄清，表示2023年將努力實現2億元或以上的年度利潤。事實上，2億元的目標并不遠大，2021年周黑鴨的歸母凈利潤就有3.424億元。

然而周黑鴨卻在2月13日自己背刺自己，發(fā)布了盈利預警。盈利警告顯示，2022年凈利潤不少于2000萬元，同比下滑超過94%！總收入預計同比2021年的28.7億元下降20%左右，約為34.4億元。

有媒體觀點指出“周黑鴨的鴨貨徹底賣不動了”，長期以“高端自營”模式經營的周黑鴨，自2017年以來便開始走下坡路，公司為自救轉型加盟并在產品、營銷等方面發(fā)力，雖有“出圈”表現但難提振業(yè)績。與此同時，高成本的投入一定程度上擠壓利潤，據統(tǒng)計，2019年至2022年上半年，其累計投入銷售費達36.4億元；此外，管理費也一路高升。

事實真的如此嗎？

凈利下滑已久

2016年，周黑鴨成功上市。在招股書中，周黑鴨向投資人描繪了一番動人成績：

“2015年，按收益計，周黑鴨是中國最大的休閑鹵制品公司，約占中國休閑鹵制品公司總收益的6.8%；按零售價值計，周黑鴨是第二大休閑鹵制品公司，約占中國休閑鹵制品公司零售總值的5.7%；以網上渠道收益計，周黑鴨的市場份額最大。”

值得一提的是，這份成績是周黑鴨憑借不足千家門店就拿下的。

招股書顯示，周黑鴨2015年的門店數量為667家，自營門店數目為641家，占比高達96.1%。相比而言，收益排名第二、零售排名第一的競爭對手A公司（業(yè)內普遍認為指的是絕味）的門店數量高達5800家，自營門店數僅150家，占比僅為2.6%。周黑鴨表示，專注自營，可有效監(jiān)控產品品質、提升經營措施、靈活應對市場趨勢及消費者喜好等。

周黑鴨之所以憑借較少的門店數能夠實現領先的收益，關鍵在于超高的毛利率。?

財報顯示，周黑鴨的毛利率一直保持在50%以上，最高于2016年（即上市年）達到62.32%。相較之下，絕味與煌上煌的毛利率僅為34%左右，遠低于周黑鴨。周黑鴨創(chuàng)始人周富裕曾號稱周黑鴨是“鴨脖界愛馬仕”，據悉愛馬仕的毛利率為69%左右，由此來看，周黑鴨自比愛馬仕也并不為過。?

由此，周黑鴨想向投資人講述的故事核心就非常清晰了——?憑借自營模式+超高毛利率，區(qū)別于其他鹵味企業(yè)加盟擴張的傳統(tǒng)路數，在鹵味這個平民化的市場中塑造出了品牌高端化形象，由此提升市場估值。

然而，沒有想到的是，周黑鴨上市即巔峰，試圖向資本市場證明可行的“高端化路線” 并沒有越走越寬。?

財報顯示，周黑鴨的歸母凈利潤在上市的第二年2017年達到頂峰，為7.616億元，從此便出現逐年下降。其中，2018年降幅將近三成，換言之，在疫情開始之前，周黑鴨的凈利潤就在走下坡路，而疫情只是在一定的程度上起到了催化作用，2020年的凈利潤和營收才雙雙創(chuàng)下新低。?

高端化沒走通？

BT財經統(tǒng)計了周黑鴨2016-2021年的門店情況，發(fā)現周黑鴨在2019年前一直堅持自營門店模式，但是平均單店收益卻呈逐年下滑狀態(tài)。2019年的門店數量達到1301家，較2015年幾乎翻了一番，但平均單店收益卻從2015年的319.55萬元減少至210.65萬元。店越開越多，卻越來越不掙錢，這意味著周黑鴨之前引以為豪的高端化路線出現了嚴重問題。?

值得一提的是，2018年，絕味的凈利潤開始超過周黑鴨，成為真正的“鴨脖一哥”。 而絕味食品的制勝法寶正是周黑鴨并不認同的加盟路線。 絕味曾在財報中表示，公司主營業(yè)務收入的90%以上來源于加盟渠道的產品銷售，2019年門店10954家，是周黑鴨的八倍之多。 憑借門店規(guī)模的絕對優(yōu)勢，絕味在市場上的地位日益提升。?

落后的周黑鴨只好放棄了“高端化路線”，2019年11月宣布開放特許經營（即加盟），2020年正式推出單店特許經營模式。僅業(yè)績受創(chuàng)最嚴重的2020年一年，周黑鴨也沒因為疫情停下擴張的步伐，新增了598家特許經營店，自營門店反而首次縮減至144家。2021年，周黑鴨的特許經營門店增加至1535家，漲幅高達156.69%，自營門店則微漲7.7%至1246家，首次數量不敵特許經營門店。截至2022年6月30日，周黑鴨的特許經營門店已達1818家，自營門店1342家。?

可以看到，近兩年來，周黑鴨的新店基本上都是特許經營門店。據了解，為了吸引加盟商，周黑鴨將最初500萬元初始資金等高要求一降再降至單店整體投資只需8萬-10萬元。然而，周黑鴨沒能復刻出絕味的成績，相反平均單店收益因門店增長過快而仍在較大幅度的下滑。2020年，周黑鴨的平均單店收益已不足百萬元，2021年降至80.36萬元，2022年中期則斷崖式下跌至28.96萬元。?

而且，周黑鴨的門店規(guī)模距離絕味和煌上煌仍有較大差距。截至2022年上半年，絕味的門店數達14921家、煌上煌達4024家，分別為周黑鴨的4.7倍和1.3倍。?

由于周黑鴨最初定位高端化，因此門店選址大多以高鐵、機場等交通樞紐以及大型商超為主。一方面，這類門店單店收益較高，但更容易受到疫情影響而關店或歇業(yè)。招商證券曾有研報表示，受疫情影響，周黑鴨2022年上半年交通樞紐平均店效約為去年同期的5-6成，商圈店約為去年的7-8成。?

另一方面，也導致在更下沉的鹵味市場慢人一拍、布局不夠。對此周黑鴨也開始嘗試拓展社區(qū)店，2021年10月提出萬家門店目標，截至2022年上半年，周黑鴨的社區(qū)總店數已達561家。但也有業(yè)內人士指出，加速拓展下沉市場，將會對其產能、供應鏈、獲客留存、與地方品牌競爭等方面提出更高要求，公司毛利率或將繼續(xù)大幅承壓。

如今，周黑鴨陷入兩難之地，最初向資本講述的高端化故事已經褪色，而加盟擴張的新方法卻依然沒有止住利潤的下跌趨勢。?

天價鴨脖的困境

周黑鴨另一頭疼的問題在于，價格空間正在逼近天花板。?

周黑鴨的高端化最顯著的體現正是它的客單價。周黑鴨產品多采用MAP氣調包裝，并非散裝，為其高價增添了砝碼。根據外賣平臺顯示，在北京，周黑鴨鴨脖的價格為14元/100g，絕味鴨脖的價格則為12元/100g，煌上煌則為10.6元/100g。更直觀地來說，買一斤周黑鴨鴨脖，要70元，這比一斤牛羊肉都要貴了，而一斤生鴨脖的價格不足15元。?

不只是鴨脖，周黑鴨其他鹵味產品的終端客單價都要高于其他品牌。比如鴨鎖骨，周黑鴨一斤鴨鎖骨價格76元，絕味則為60元/斤，煌上煌則為46元/斤；素菜蓮藕，周黑鴨要44元/斤，絕味則為34元/斤，煌上煌只需24元/斤。?

開源證券數據顯示，周黑鴨2017-2020年的客單價均維持在60元以上，2018年達到頂峰，為63.66元。相比之下，絕味的總體客單價僅為25-35元，才為周黑鴨的一半。可見，絕味距離周黑鴨的價格，還有一定的上漲空間。絕味在漲價上也表現十分積極，2022年已經連續(xù)兩次提價，平均增幅為5%-10%。?

而周黑鴨呢？一開始就被高端化架在了高處。高客單價雖然為周黑鴨帶來過高利潤，但是也斷絕了周黑鴨通過漲價來提升業(yè)績的更多可能。事實上，2018年之后，周黑鴨的客單價就開始逐年下滑，2021年已降至57.8元，2022年上半年又略有回升，至59.13元。總體來看，周黑鴨的客單價很難再進一步提升。?

然而，周黑鴨的成本端卻在進一步承壓。 誠如其公告所說，原材料價格確實出現了上漲。 據 卓創(chuàng)資訊數據，截至2022年12月20日，2022年全年肉鴨均價為4.95元/斤，比去年同期上漲12.51%。卓創(chuàng)資訊分析師孫亞男 透露，2022年肉鴨價格處于近五年偏高水平，且下半年漲至近五年最高水平。?

雖然周黑鴨的毛利率相較于其他品牌仍維持在高位，但相對于自身而言已經呈現出下降趨勢。2022年上半年，周黑鴨的毛利率為56.85%，同比2021年上半年的59%下降了2.15個百分點。這對于周黑鴨而言，是致命的危險信號。?

業(yè)內人士表示，鴨貨的盈利增長空間已經接近天花板，疊加原材料成本、消費者需求變化等影響，“天價鴨脖”最后可能會淪為商家的自嗨。而數據顯示，周黑鴨的鴨及鴨副產品占比在2022年年中達到了78.7%，2021年同期占比則超過了87%。因此，周黑鴨急需找到新的、有增長空間的第二曲線。

BT財經翻閱以往財報得知，周黑鴨的創(chuàng)新主要體現在兩大方面。一是口味創(chuàng)新，2019年推出了不辣口味系列，2021年增加了五香、寶藏山胡椒等口味，豐富了鴨脖的口味選擇；二是品類創(chuàng)新，2021年推出香辣蝦球、虎皮鳳爪等產品，并加強了抖音、小紅書等線上宣傳，還與不少跨界品牌進行了營銷合作。?

周黑鴨表示，蝦球已經成為其新一代爆款大單品，2022年上半年的單月最高銷量突破100萬盒。但在外賣平臺上，周黑鴨蝦球的銷量距離鴨脖仍有較大差距。以周黑鴨北京豐科萬達店為例，平臺顯示鎖鮮鴨鎖骨月售52單，而小龍蝦蝦球月售僅14單，虎皮鳳爪月售10單。而且，周黑鴨的蝦球并未占據消費者心智，提起周黑鴨，絕大多數人的第一反應依然是鴨貨。?

目前的事實是，蝦球等新品尚未給周黑鴨帶來顯著的盈利提升，但周黑鴨為此付出的銷售費用卻大幅推高。2021年，周黑鴨的銷售費用為10.85億元，占總營收的37.8%；2022年上半年，銷售費用達5.05億元，總營收占比上升至42.76%。相比之下，絕味2022年上半年的銷售費用為3.96億元，占比僅為11.87%。?

鹵味江湖變天？

2022年，不僅是周黑鴨交出了上市以來最差的成績單，還有絕味和煌上煌另外兩大巨頭。 消息顯示，絕味預計2022年的凈利潤為2.2億-2.6億元，同比下降73.49%—77.57%； 煌上煌則預計2022年盈利3000萬—4000萬元，同比下降72%—79%。?

市值方面，三大鹵味巨頭也損失慘重。截至發(fā)稿，周黑鴨的市值為96.99億港元，較上市最初的200億港元蒸發(fā)了將近一半；絕味市值為321.9億元，也較巔峰時期的635.35億元幾乎“腰斬”；煌上煌總市值為68.7億元，已經跌破百億大關。?

雖然絕味和煌上煌與周黑鴨的經營策略和模式并不相同，但三者共同的問題都在于缺乏新的增長驅動力。雖然談不上固步自封，但對于消費者而言確實沒有多少新鮮感可言。?

對于市場而言，原地踏步就意味著倒退。盡管“鴨王們”步履沉重，但是鹵味市場依然活躍。根據美團發(fā)布的《2022鹵味品類發(fā)展報告》，2022年中國鹵味行業(yè)規(guī)模將達3691億元，預計2023年達4051億元，2018-2021年復合增長率為12.3%。?

國泰君安研報也表示，隨著居民人均可支配收入增加、冷鏈運輸體系成熟、包裝升級與鎖鮮技術提升，鹵制品行業(yè)正在持續(xù)快速發(fā)展，預計未來中國鹵制品行業(yè)市場規(guī)模有望保持10%左右的較快增速。?

資本對于鹵味市場的熱情也沒有消退。據天眼查顯示，熱鹵品牌盛香亭、鹵味零食品牌王小鹵已獲得B輪融資；熱鹵食光、鹵大媽完成天使輪融資；研鹵堂完成A輪融資。?

其中，王小鹵2019年憑借虎皮鳳爪這一網紅爆款打響了市場知名度。雖然品牌成立時間短，但相比于周黑鴨等傳統(tǒng)鹵味巨頭，王小鹵并不缺流量效應和規(guī)模效應。據媒體報道，三年多時間里，王小鹵的年銷售額從2000萬元到已經突破10億元，2022年全年業(yè)績也實現了超50%的增長。2022年618期間，王小鹵名列天貓雞肉零食榜單TOP1；雙11期間，王小鹵持續(xù)斬獲天貓肉類零食TOP1，位居休閑零食大類銷售GMV的TOP6，增長勢頭強勁。?

除了王小鹵這樣的鹵味新勢力攪局外，還有新玩家登陸資本市場，與鹵味三巨頭同臺競技，比如2022年9月上市的紫燕百味雞、廖記棒棒雞以及已經遞交了招股書的德州扒雞。越來越多的鹵味品牌入場，并且用著更貼近年輕消費者的打法和玩法，在品類和消費場景上不斷拓展，蠶食周黑鴨等三巨頭的市場份額。?

其實，周黑鴨賣不動價格貴是一方面原因，從整個鹵味行業(yè)集體爆雷可以看出，新零售數字轉型風潮中，以周黑鴨為代表的鹵味巨頭渠道數字化布局水土不服也是另一大原因，加上缺少創(chuàng)新的產品，才讓新興消費者逐漸失去了興趣。?

未來的鹵味市場競爭必將進一步加劇，周黑鴨或許是時候放下身段，尋找“高端化”的破局之道，才能在這場魚龍混戰(zhàn)中繼續(xù)站穩(wěn)腳跟。?

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