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日股主流指數(shù)距離泡沫經(jīng)濟(jì)頂點(diǎn)僅剩一步之遙。
1989年末日經(jīng)225指數(shù)觸及歷史頂點(diǎn)38915.9日元。今年以來日經(jīng)225指數(shù)大幅飆升,以2023年6月23日股價(jià)的階段頂點(diǎn)為基準(zhǔn),指數(shù)繼續(xù)上漲18.7%即可回到泡沫經(jīng)濟(jì)頂點(diǎn)。
(資料圖片僅供參考)
“安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)”的持續(xù)后勁、地緣政治博弈下的東風(fēng),以及日本企業(yè)治理改革(增加回購、減少市凈率低于1的企業(yè)數(shù))的影響,都推動(dòng)著日本經(jīng)濟(jì)、股市在近年來不斷復(fù)蘇。
野村東方國際證券此前發(fā)布《從“內(nèi)卷”到“躺平”》的日本經(jīng)濟(jì)研究報(bào)告,引發(fā)市場強(qiáng)烈關(guān)注。一方面,今年以來日本股市熱度持續(xù)躥升;另一方面,近階段各界似乎熱衷于中日對比,因而對當(dāng)年日本經(jīng)濟(jì)開啟下行之路后的格局變化格外關(guān)注。
野村東方國際證券可選消費(fèi)行業(yè)首席分析師張影秋日前接受了筆者的采訪。她曾在日本花旗證券任職6年,擔(dān)任消費(fèi)行業(yè)分析師,更早前還在日本瑞銀證券任職。
她提及,20世紀(jì)90年代,伴隨泡沫經(jīng)濟(jì)的破裂,日本開啟了長達(dá)二十年的下行之路,消費(fèi)板塊面臨多重壓力,內(nèi)生增長動(dòng)因的缺失致使社會(huì)陷入“低欲望”的泥潭,但仍有一些細(xì)分品類因消費(fèi)場景的延伸與特定客群的興起,在逆勢中煥發(fā)了生機(jī)。
更值得一提的是,經(jīng)歷了“失去的二十年”的日本,從2012年開始逐漸重現(xiàn)生機(jī),2023年的日本股市更是成為全球最亮眼的市場之一。
近期經(jīng)歷盤整后,后續(xù)日本股市的漲勢可持續(xù)性亦令人關(guān)注。
日本從“內(nèi)卷”到“躺平”
泡沫破裂使日本經(jīng)濟(jì)開啟下行之路。最幸福的一代日本人可能當(dāng)屬出生在1947~1951年的“團(tuán)塊世代”,他們的大半個(gè)人生是在日本經(jīng)濟(jì)的上升期度過的。而聚焦生活在經(jīng)濟(jì)下行期的“團(tuán)塊次代”和“覺醒世代”,對于理解日本“失去的二十年”最有直觀意義。
“團(tuán)塊次代”的出生年份為1971~1984年。他們是沒有經(jīng)歷過經(jīng)濟(jì)高速成長的一代人。出生于放緩的經(jīng)濟(jì)環(huán)境之下;因同齡人眾多,面臨較大的升學(xué)壓力;初入社會(huì)便趕上“就業(yè)冰河期”,見證了泡沫破裂的衰退,也被稱為“不幸的一代”。
截至2021年10月,日本次代人口(37~50歲)約2430萬人,其中女性1200萬人,男性1230萬人,占日本15-64歲勞動(dòng)人口的33%。“團(tuán)塊次代”的大部分于90年代初步入社會(huì),是日本消費(fèi)降級的主要推手。
首先,他們需要在就業(yè)冰河期尋找出路。他們初步入社會(huì)恰逢經(jīng)濟(jì)停擺,企業(yè)為削減成本減少雇傭規(guī)模,導(dǎo)致失業(yè)率大幅上升,應(yīng)屆畢業(yè)生一職難求。
同時(shí),他們的財(cái)富積累速度放緩。由于工資增幅較其他世代平緩,疊加非正式雇傭的增加,致使世代整體財(cái)富積累趨緩。
他們面臨“年收400萬日元”(按當(dāng)前匯折合人民幣約25萬元)的高墻。財(cái)富水平降低、女性地位崛起,導(dǎo)致90年代后生育欲望降低,日本終身未婚率上升,初婚年齡也有所提高,這使得老齡化率快速增長。
在此背景下,這一世代形成了注重“性價(jià)比”的消費(fèi)觀。例如,他們主要通過增加儲(chǔ)蓄、削減開支的方式調(diào)節(jié)收入下挫的影響。無論是日常吃穿,還是在家庭日用品、耐用品上,都傾向于選擇“性價(jià)比”更高的產(chǎn)品。低端消費(fèi)市場迎來快速擴(kuò)張期。
再說另一個(gè)——“覺醒世代”,他們的出生年份為1985~2004年,可能更好詮釋了“躺平”。恰逢日本政府推行減負(fù)教育,他們也被稱為“寬松一代”?!坝X醒”一詞在日文中有看破紅塵之意,用來形容這代年輕人不買車、不旅游、不戀愛、不喝酒的特點(diǎn)。
他們追求中庸、穩(wěn)定,對周遭事物的態(tài)度淡然,更關(guān)注內(nèi)心的平和。張影秋分析稱,“覺醒世代”從小成長在“與世無爭”的環(huán)境之下,成人后面對放緩的經(jīng)濟(jì),選擇通過“躺平”與現(xiàn)實(shí)達(dá)成初步的妥協(xié)。
他們面臨的現(xiàn)實(shí)是——
競爭機(jī)制的效力減弱:2008年后日本步入人口負(fù)增長,競爭壓力的減少使年輕一代趨向追求與社會(huì)和集體的協(xié)同性,“穩(wěn)定、中庸”成為其價(jià)值觀的關(guān)鍵詞;
付出回報(bào)率下降,走向極度合理主義:年輕人對未來經(jīng)濟(jì)增長的信心持續(xù)下滑,因此轉(zhuǎn)而尋求“私人生活”和“工作”上的平衡與性價(jià)比,“躺平”的姿態(tài),本質(zhì)上是在收益預(yù)期較低時(shí)所展現(xiàn)的一種“止損”行為;
以“時(shí)間”為度量衡的消費(fèi)觀:這使覺醒世代的消費(fèi)偏好呈現(xiàn)了兩種趨勢——比起物質(zhì)追求,他們更注重精神層面的富足,餐飲、通訊、美容、文娛服務(wù)為其消費(fèi)的重點(diǎn)領(lǐng)域;
注重單位時(shí)間的“性價(jià)比”:例如不愿參加冗長的團(tuán)建活動(dòng),因麻煩而不想談戀愛,先看劇透再看電影,以2倍速觀看電視劇等。他們注重“體驗(yàn)”而非“擁有”。
“躺平時(shí)代”亦有黃金賽道
泡沫經(jīng)濟(jì)破滅后,日本整體消費(fèi)處于長期的景氣低迷,但市場并非沒有機(jī)會(huì),仍有一些細(xì)分品類因消費(fèi)場景的延伸與特定客群的興起,在逆勢中煥發(fā)生機(jī)。
張影秋稱,“當(dāng)時(shí)日本能跑出來的企業(yè),包括服裝、家具等零售商品牌,都是偏性價(jià)比比較高的,例如優(yōu)衣庫;食品飲料方面,性價(jià)比和功能性受到關(guān)注,例如在酸奶里面加一些乳酸菌、益生菌,起到降血脂、降血糖等功效,如養(yǎng)樂多等;動(dòng)漫產(chǎn)業(yè)包括背后的制作公司也開始崛起,這主要是年輕人喜歡的消費(fèi)?!?/p>
總體而言,在可選消費(fèi)和必須消費(fèi)領(lǐng)域都存在三條主線。
就必需消費(fèi)品而言,三條主線包括:
在社會(huì)結(jié)構(gòu)變革下,女性參工率上升,家庭規(guī)??s小,人口老齡化進(jìn)程加速貫穿1992年至今的社會(huì);
消費(fèi)人群在選代,初入社會(huì)便趕上“就業(yè)冰河期”的“團(tuán)塊次代”成為消費(fèi)主力,審慎的消費(fèi)觀推動(dòng)1992年后的消費(fèi)降級;
以產(chǎn)品創(chuàng)新去破局,成為關(guān)鍵。在長期消費(fèi)降級當(dāng)?shù)赖沫h(huán)境中,要努力激發(fā)消費(fèi)者對于“小奢侈”“非日常”生活體驗(yàn)的渴望。同時(shí),制造成本的持續(xù)上升,倒逼企業(yè)通過提升產(chǎn)品附加值疏通“漲價(jià)”傳導(dǎo)機(jī)制。? ? ? ?
在可選消費(fèi)品方面,三條主線包括:
從“物質(zhì)富足”到“精神富足”;
美容、衛(wèi)生與健康意識的提升。由于日本勞動(dòng)人口在1995年迎來頂峰,老齡化問題凸顯,在健康、衛(wèi)生意識提升的同時(shí),維持自身清潔和周邊環(huán)境整潔精致的需求擴(kuò)大;
產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級孕育行業(yè)巨頭,尤其是家電、家具、服裝產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)調(diào)整引領(lǐng)消費(fèi)降級的同時(shí),易出現(xiàn)行業(yè)寡頭。
整體來看,1992年日本家庭支出見頂后,品類表現(xiàn)也出現(xiàn)分化。必需消費(fèi)品消費(fèi)額仍有小幅上升,可選消費(fèi)則表現(xiàn)較為疲弱。食品各細(xì)分品類的人均消費(fèi)額普遍仍處于上升態(tài)勢。
以2021年相比1992年數(shù)據(jù)來看,人均消費(fèi)增幅最大的細(xì)分品類為乳制品、預(yù)制菜、飲料,其中表現(xiàn)較好的細(xì)分品類為酸奶、奶酪、速凍食品、茶/咖啡/可可??蛇x消費(fèi)中,滲透率仍有提升空間的品類表現(xiàn)較好,包括:小家電、個(gè)護(hù)、化妝品、性價(jià)比較高的低端家具、服飾、餐飲、短途旅游、住宿特化型酒店、戶外遠(yuǎn)動(dòng)、健身、游戲、動(dòng)漫等休閑娛樂。
經(jīng)濟(jì)下行期仍煥發(fā)升級的消費(fèi)品類歸納為兩類——受益社會(huì)結(jié)構(gòu)變化的品類;產(chǎn)品創(chuàng)新創(chuàng)造新需求的品類。其中包括:
酒類:高端清酒,芋燒酎(zhòu)(2003-2009年),高端和低端啤酒、RTD(低酒精飲料),威士忌(2008年至今);
乳制品:酸奶,奶酪;調(diào)味品、加工食品:復(fù)合調(diào)味品,鮮榨醬油 (2010年至今),速凍食品,其他預(yù)制菜肴;
飲料:綠茶,咖啡,功能性飲料(2001年至今),豆乳(1992~2005年,2008年至今);
家電:空調(diào),小家電;個(gè)護(hù)家清:化妝品,口腔護(hù)理,美容儀,家用清潔用品;
餐飲、休閑娛樂:快餐,宿泊特化型酒店,游戲動(dòng)漫,戶外運(yùn)動(dòng);
零售:便利店,藥妝店,二手電商;
其他類目:人力資源,寵物經(jīng)濟(jì),保健品。
近10年股市和經(jīng)濟(jì)再現(xiàn)復(fù)蘇勢頭
經(jīng)歷了“失去的二十年”的日本,從2012年開始逐漸重現(xiàn)生機(jī)。
2012年12月中旬,安倍帶領(lǐng)自民黨奪回執(zhí)政權(quán),同年12月26日安倍第二次內(nèi)閣正式上臺。日本政壇自此結(jié)束首相及高層領(lǐng)導(dǎo)頻更換、執(zhí)政混亂的局面,加之“安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)”三箭齊發(fā),日經(jīng)225指數(shù)于2012年12月15日開始啟動(dòng)超勢性上漲的“長?!毙星?。
截至2023年6月23日的階段性高點(diǎn),日經(jīng)225指數(shù)相較2012年12月14日的股價(jià)上漲236.7%,同期東證指數(shù)上漲182.7%。日股主流指數(shù)距離泡沫經(jīng)濟(jì)頂點(diǎn)僅剩一步之遙,還差近20%即將回到往昔巔峰,主流機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為,短期日本股市可能需要調(diào)整,但結(jié)構(gòu)性的牛市并未改變。
野村東方國際的研究也顯示,就東證指數(shù)而言,截至6月23日,11個(gè)行業(yè)指數(shù)已超越泡沫頂點(diǎn),分別為:精密儀器、醫(yī)藥、運(yùn)輸設(shè)備、橡膠產(chǎn)品、批發(fā)貿(mào)易、電器、其他產(chǎn)品、機(jī)械、化工、信息與通信和食品。
相較1989年末,精密儀器指數(shù)漲幅位居首位,高達(dá)323.0%;排名第二的醫(yī)藥指數(shù)漲幅約為159.3%;排名第三的運(yùn)輸設(shè)備指數(shù)漲幅約為104.7%。具體而言,對指數(shù)漲幅貢獻(xiàn)前十的公司分別為:豐田汽車,索尼集團(tuán)公司,株式會(huì)社KEYENCE(基恩士),日本電信電話,東京電子,軟銀集團(tuán)股份有限公司,三菱日聯(lián)金融集團(tuán),三菱商事,第一三共,三井物產(chǎn)。
還值得一提的是,截至2023年6月23日,日股市場出現(xiàn)85家公司股價(jià)漲至“安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)”啟動(dòng)之初10倍的“10倍股”。其中,市值超過1萬億日元的上市公司共14家,分布在軟件與服務(wù)、商業(yè)和專業(yè)服務(wù)、半導(dǎo)體產(chǎn)品與設(shè)備三個(gè)行業(yè)的“10倍股”公司數(shù)量均超過10家。
這14家企業(yè)包括:Lasertec,神戶物產(chǎn),愛德萬測試,大福,Disco,東京電子,索尼集團(tuán),喀普康,OBIC,基恩士,第一三共,大金工業(yè),Hoya和東方地產(chǎn)。
目前機(jī)構(gòu)仍看好日本經(jīng)濟(jì)和股市的前景。“通縮困擾了日本20年,但過去一年以來終于開始回升,在‘春斗’(日本工會(huì)每年春季組織的為提高工人工資而進(jìn)行的斗爭)后薪資也出現(xiàn)攀升。同時(shí),日本由于面臨勞動(dòng)力短缺的問題,女性被鼓勵(lì)更多參與勞動(dòng)力市場,尤其是壯年女性,這是積極的變化?!币按迦蚝暧^研究主管Rob Subbaraman此前對筆者表示。
在他看來,當(dāng)薪資攀升,且市場沒有多余的勞動(dòng)力,這就意味著員工有更強(qiáng)的溢價(jià)能力,可以增加他們的流動(dòng)性并尋求更高的工資,這會(huì)使得勞動(dòng)力分配更有效,提高生產(chǎn)率。同時(shí),這也會(huì)使企業(yè)投資更多節(jié)約勞動(dòng)力的技術(shù),亦有助于提升生產(chǎn)率。關(guān)鍵還在于,日本家庭把一半的存款放在銀行,但存款目前仍是負(fù)利率,現(xiàn)在的情況會(huì)讓他們開始考慮“存款搬家”,例如投資股市,這將使得股市具有更好的上行動(dòng)能。
企業(yè)治理層面也出現(xiàn)了積極的進(jìn)展,東京證券交易所給市凈率(PB)低于1的企業(yè)施壓,推動(dòng)它們改善資產(chǎn)負(fù)債表、更好利用現(xiàn)金、提升回報(bào)率和分紅。早前,日經(jīng)225指數(shù)的市盈率長期在20倍以下,東證主要市場上近一半的上市公司的PB低于1。即便是在日本藍(lán)籌股中,東證100指數(shù)成份股中約有三分之一的PB低于1,其中包括豐田汽車和三菱日聯(lián)金融集團(tuán),而標(biāo)普500指數(shù)的這一比例僅為3%。
東京證券交易所于2022年4月的重組,及其最近要求上市企業(yè)提高資本效率,也為日本市場帶來上升動(dòng)力。日本企業(yè)增加派息和股票回購,使市場提供的總回報(bào)較其他發(fā)達(dá)市場更具吸引力。
另一個(gè)關(guān)鍵的推動(dòng)因素是地緣博弈,和印度、越南等東南亞國家類似,日本無疑是受益者。今年加大在日本投資的美國機(jī)構(gòu)并不在少數(shù)。除了巴菲特,據(jù)報(bào)道,自今年年初以來,Elliott和Citadel等大型基金都表示要在東京開設(shè)辦事處,或是在日本國內(nèi)擴(kuò)大業(yè)務(wù)范圍。
這三家機(jī)構(gòu)基本上都和美國政府關(guān)系密切,而且它們的投資涉及比較重要的地緣關(guān)系或宏觀敞口,這種布局亦可能是一個(gè)新的轉(zhuǎn)機(jī)。
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