作者/星空下的鍋包肉

編輯/菠菜的星空

排版/星空下的韭菜

【資料圖】

在汽車電子賽道，均勝電子(600699)、德賽西威(002920)免不了要拉出來(lái)較量一番。

2022年，均勝電子實(shí)現(xiàn)營(yíng)收497.93億，其中汽車電子業(yè)務(wù)收入150.96億，占比30.32%

2022年，德賽西威實(shí)現(xiàn)營(yíng)收149.33億，其中汽車電子業(yè)務(wù)收入149.33億，占比100%。

可見(jiàn)，在汽車電子領(lǐng)域，二者收入幾乎不相上下。

不過(guò)，從總營(yíng)收來(lái)看，德賽西威顯然不是均勝電子的對(duì)手，其收入只有均勝電子的30%。然而在資本市場(chǎng)上，二者地位卻發(fā)生了對(duì)調(diào)。

截至2023年7月28日，德賽西威市值876.16億，均勝電子272.72億，完全不是一個(gè)量級(jí)。

那么，究竟是什么原因，讓收入占據(jù)壓倒性優(yōu)勢(shì)的均勝電子，市值卻被德賽西威按在地上打？二者之間，究竟差在哪了？

一、依賴外銷，錯(cuò)失成長(zhǎng)風(fēng)口

均勝電子和德賽西威的共性，是汽車電子業(yè)務(wù)。

德賽西威的汽車電子業(yè)務(wù)主要包括：智能座艙、智能駕駛、網(wǎng)聯(lián)服務(wù)三部分。2022年分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收117.55億、25.71億、6.06億，營(yíng)收占比78.72%、17.22%、4.06%。智能座艙獨(dú)占約8成收入。

來(lái)源：同花順-德賽西威2022年度數(shù)據(jù)

均勝電子的汽車電子業(yè)務(wù)主要包括：智能座艙、智能網(wǎng)聯(lián)系統(tǒng)、新能源管理系統(tǒng)、智能駕駛系統(tǒng)四部分。其財(cái)報(bào)中未披露具體收入明細(xì)，不過(guò)從新訂單規(guī)模來(lái)看，也是以智能座艙/網(wǎng)聯(lián)系統(tǒng)為主。

來(lái)源：均勝電子2022年年報(bào)

總體來(lái)說(shuō)，二者汽車電子業(yè)務(wù)收入規(guī)模大體相同，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)大體相似，但成長(zhǎng)性卻天差地別。

從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，德賽西威曾遠(yuǎn)不及均勝電子。2020年，德賽西威營(yíng)收總規(guī)模只有67.99億。而彼時(shí)，均勝電子的汽車電子系統(tǒng)及智能車聯(lián)系統(tǒng)合計(jì)營(yíng)收已超百億。

然而自2020年以來(lái)，德賽西威收入規(guī)模急劇增長(zhǎng)。2020-2022年同比增長(zhǎng)率分別達(dá)27.39%、40.75%、56.05%。

來(lái)源：同花順iFinD-德賽西威

而均勝電子的汽車電子業(yè)務(wù)，2020年幾乎沒(méi)有增長(zhǎng)，2021年、2022年分別同比增長(zhǎng)24.04%、18.73%，每一年的收入增速都明顯落后于德賽西威。

照此趨勢(shì)發(fā)展，到下一份財(cái)報(bào)問(wèn)世，德賽西威恐怕就要后來(lái)者居上了。

來(lái)源：均勝電子公開(kāi)數(shù)據(jù)整理

而均勝電子之所以跑輸?shù)沦愇魍P者認(rèn)為，主要是德賽西威抓住了近幾年國(guó)內(nèi)新能源汽車崛起的風(fēng)口，而均勝電子，業(yè)績(jī)卻始終依賴于國(guó)外。

從數(shù)據(jù)來(lái)看，2020年，全球疫情爆發(fā)，德賽西威外銷收入也同比下降了24.37%，但是靠內(nèi)銷拉動(dòng)，卻實(shí)現(xiàn)了逆勢(shì)增長(zhǎng)。而均勝電子，國(guó)內(nèi)國(guó)外兩個(gè)市場(chǎng)雙降。

來(lái)源：同花順iFinD，均勝電子（左），德賽西威（右）

時(shí)至今日，德賽西威收入92.57%來(lái)源于境內(nèi)銷售。而均勝電子國(guó)外收入占比仍高達(dá)75.92%（2022年度數(shù)據(jù)）。

雖然目前，均勝電子也已經(jīng)開(kāi)始在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)發(fā)力，2022年，其國(guó)內(nèi)收入增速已同比轉(zhuǎn)正。但均勝電子，或已錯(cuò)過(guò)最佳的成長(zhǎng)風(fēng)口。

根據(jù)德賽西威數(shù)據(jù)來(lái)看，2021-2022年，其增長(zhǎng)迅猛。而2023年一季度，其收入增速、以及絕對(duì)增長(zhǎng)規(guī)模，都已出現(xiàn)回落。

來(lái)源：德賽西威公開(kāi)數(shù)據(jù)整理

而且近兩年，德賽西威不僅存貨規(guī)模直線上漲，而且，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)也明顯增加?？梢?jiàn)市場(chǎng)走向不容樂(lè)觀。

來(lái)源：同花順-德賽西威，存貨（左），存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)（右）

接下來(lái)，隨著行業(yè)規(guī)模擴(kuò)大，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手增加，對(duì)于均勝電子、包括德賽西威而言，恐怕都很難再現(xiàn)躺贏的局面了。

二、屢屢虧損，盈利能力堪憂

均勝電子不僅錯(cuò)失成長(zhǎng)風(fēng)口，而且，盈利能力堪憂。

就二者共有的汽車電子業(yè)務(wù)而言，德賽西威毛利率始終維持在20%以上（不過(guò)，已呈現(xiàn)下滑趨勢(shì)，進(jìn)一步驗(yàn)證了前文所說(shuō)，行業(yè)很難繼續(xù)躺贏的觀點(diǎn)）。

來(lái)源：同花順-德賽西威毛利率

而近幾年，均勝電子則始終維持在20%以下。2020-2022年，其汽車電子業(yè)務(wù)毛利率分別為16.55%、18.99%、18.52%，與德賽西威形成鮮明對(duì)比。

除汽車電子業(yè)務(wù)外，均勝電子還有一項(xiàng)重頭戲，即汽車安全業(yè)務(wù)。而這項(xiàng)貢獻(xiàn)了7成收入的汽車安全系統(tǒng)，顯然更沒(méi)有多少利潤(rùn)空間。

過(guò)去，汽車安全系統(tǒng)還能實(shí)現(xiàn)15%左右的毛利率，但如今，已逐年下降至10%以下。

來(lái)源：同花順iFinD-均勝電子毛利率

均勝電子兩大核心業(yè)務(wù)，毛利率都偏低。而均勝電子的業(yè)績(jī)，又主要靠外銷支撐。從數(shù)據(jù)來(lái)看，外銷毛利率又顯然要比內(nèi)銷更低。

來(lái)源：同花順-均勝電子2022年度數(shù)據(jù)

可見(jiàn)，外銷雖然支撐了均勝電子的收入，卻也擠壓了均勝電子的利潤(rùn)。

這樣的均勝電子，凈利虧損，已成常態(tài)。

來(lái)源：同花順-均勝電子

2023年上半年，均勝電子預(yù)計(jì)扭虧為盈，但根據(jù)業(yè)績(jī)預(yù)告披露，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收270億，歸母凈利潤(rùn)4.75億，算下來(lái)凈利率只有1.76%。均勝電子始終徘徊在盈虧平衡的邊緣。

三、費(fèi)用該多的不多，該少的不少

進(jìn)一步來(lái)看，均勝電子屢屢虧損的背后，除主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率偏低外，費(fèi)用率層面，該多的不多，該少的不少。

來(lái)源：2022年度公開(kāi)數(shù)據(jù)整理

首先，管理費(fèi)用上，均勝電子總營(yíng)收較高，然而攤薄后的管理費(fèi)用率仍然達(dá)4.78%，明顯高于德賽西威的2.59%；

其次，財(cái)務(wù)費(fèi)用上，二者財(cái)務(wù)費(fèi)用率乍一看差距不算太大，但均勝電子外銷收入存在匯兌損益，若剔除匯率波動(dòng)影響，均勝電子利息費(fèi)用率達(dá)1.87%，而德賽西威只有0.14%。

利息費(fèi)用率較高，進(jìn)而說(shuō)明了另一個(gè)問(wèn)題，即均勝電子債務(wù)壓力大。截至2023年一季度，德賽西威資產(chǎn)負(fù)債率約50%+，而均勝電子資產(chǎn)負(fù)債率已達(dá)66.79%。

均勝電子鋪了更大的盤子，卻沒(méi)實(shí)現(xiàn)多少利潤(rùn)，甚至常年虧損。資產(chǎn)負(fù)債率更高也算情理之中。而依托于負(fù)債發(fā)展，只能對(duì)利潤(rùn)雪上加霜。

第三，研發(fā)是這場(chǎng)“智能”浪潮下，決定企業(yè)能走多遠(yuǎn)的關(guān)鍵。然而德賽西威研發(fā)費(fèi)用率高達(dá)10.8%，而均勝電子卻只有4.3%。

不過(guò)，也不能就此否定均勝電子的研發(fā)實(shí)力。畢竟，其總營(yíng)收更高，從研發(fā)投入的絕對(duì)規(guī)模來(lái)看，德賽西威和均勝電子分別達(dá)16.63億、30.34億，均勝電子更勝一籌。只是不知分?jǐn)偟礁鳂I(yè)務(wù)條線，還能占多少？

來(lái)源：同花順iFinD，德賽西威（左），均勝電子（右）

另外，結(jié)合研發(fā)投入和研發(fā)費(fèi)用來(lái)看，會(huì)發(fā)現(xiàn)一個(gè)更有意思的問(wèn)題。德賽西威和均勝電子都將研發(fā)進(jìn)行了一定程度的資本化。德賽西威資本化比例為7.16%，而均勝電子資本化比例達(dá)29.5%。

這就意味著，均勝電子當(dāng)前少的可憐的凈利潤(rùn)，背后還存在“美化”的成分。

成長(zhǎng)乏力，毛利偏低，債務(wù)壓力大，管理成本高，研發(fā)投入力度小，這樣的均勝電子，如何能得資本市場(chǎng)待見(jiàn)？

注：本文不構(gòu)成任何投資建議。股市有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎。沒(méi)有買賣就沒(méi)有傷害。

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