財(cái)聯(lián)社6月17日訊（記者 閆軍）首只私募基金管理滿(mǎn)一年，?？べY產(chǎn)合伙人、首席研究官董承非在一場(chǎng)渠道路演上分享了他的最新觀點(diǎn)。

董承非第一只私募基金發(fā)行正處于市場(chǎng)反彈期，他在建倉(cāng)初期保持了克制，董承非表示，今年逐步把倉(cāng)位加高，沒(méi)有減倉(cāng)，權(quán)益?zhèn)}位依然不高，約7成左右，持倉(cāng)方向?yàn)榈凸乐蹈叻旨t及部分自下而上長(zhǎng)期看好的公司。

基金表現(xiàn)也相對(duì)穩(wěn)健。截至2023年6月2日，母基金漲幅超過(guò)13%?；爻房刂戚^好，成立以來(lái)最大回撤-8.42%，遠(yuǎn)低于同期滬深300指數(shù)-21.96%的最大回撤。

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當(dāng)前市場(chǎng)情緒如何？悲觀是否過(guò)了頭？投資者該在市場(chǎng)中賺什么錢(qián)？短短一個(gè)小時(shí)的直播，董承非一如既往地坦率直言，他認(rèn)為，市場(chǎng)過(guò)度關(guān)注宏觀，是行情極端的原因，從過(guò)分樂(lè)觀到過(guò)分悲觀，市場(chǎng)總是習(xí)慣于線(xiàn)性思維。

談起火熱的AI，他表示，當(dāng)前沒(méi)有配置，未來(lái)可能也不會(huì)。有投資者提問(wèn)CPO看法時(shí)，他更是表示，都不知道什么是CPO，市場(chǎng)每天都有新的主題，“我關(guān)注很少，回答不出來(lái)?！?/p>

市場(chǎng)總是習(xí)慣于線(xiàn)性思維外推

毫無(wú)疑問(wèn)，當(dāng)前市場(chǎng)處于冰點(diǎn)。董承非首先對(duì)今年市場(chǎng)做了回顧，今年市場(chǎng)到底是偏牛還是偏熊？買(mǎi)了AI板塊的投資者感受就是大牛市，剔除AI板塊，再看其他板塊，體驗(yàn)不好。

董承非表示，今年以來(lái)市場(chǎng)沒(méi)有增量資金，在存量博弈游戲中，AI及相關(guān)游戲應(yīng)用等吸金能力非常強(qiáng)，造成其他板塊“出血”嚴(yán)重，進(jìn)一步導(dǎo)致板塊的分化加大。不過(guò)，整體而言，今年市場(chǎng)比前兩年好很多，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇主線(xiàn)確立。但在年初對(duì)復(fù)蘇的預(yù)期過(guò)高，隨著今年5月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)指標(biāo)掉頭向下，旺季不旺又帶來(lái)悲觀情緒，導(dǎo)致了當(dāng)前的落差。

弱復(fù)蘇又帶來(lái)迷茫。董承非認(rèn)為，這是今年AI板塊受追捧的原因，因?yàn)殚L(zhǎng)期看不清，所以短期內(nèi)資金更容易抱團(tuán)在較“虛”的行業(yè)，更愿意介入0-1發(fā)展階段的行業(yè)。

董承非稱(chēng)，市場(chǎng)總是習(xí)慣于線(xiàn)性外推。他舉例2021年，中國(guó)制造業(yè)有一輪全球紅利，當(dāng)時(shí)市場(chǎng)非常樂(lè)觀，現(xiàn)在隨著情緒的回落，各個(gè)板塊又跌了很多。當(dāng)下看到一兩個(gè)月的數(shù)據(jù)指標(biāo)下降，市場(chǎng)情緒又走向過(guò)分的悲觀，這種線(xiàn)性思維從一個(gè)極端走向另一個(gè)極端，來(lái)回反復(fù)。

不必過(guò)分關(guān)注宏觀

在不到一個(gè)小時(shí)的直播里，董承非對(duì)當(dāng)前投資者過(guò)度關(guān)注宏觀現(xiàn)象做了較多的論述。

董承非說(shuō)，部分投資者把這些線(xiàn)性思維交織在一起，整體感覺(jué)做股票的都在憂(yōu)國(guó)憂(yōu)民，人人都是宏觀分析師。他引用了安信證券首席策略分析師程定華的一份報(bào)告指出，GDP增速與股市表現(xiàn)的關(guān)聯(lián)度并不高。

以馬來(lái)西亞、印尼和菲律賓三個(gè)國(guó)家來(lái)舉例，過(guò)去10年股市表現(xiàn)最差的是馬來(lái)西亞，表現(xiàn)最好的是印尼和菲律賓，2000年以后大的上漲，遠(yuǎn)遠(yuǎn)越過(guò)07-08年高點(diǎn)，翻了一倍還要多。

但是從經(jīng)濟(jì)上講，馬來(lái)西亞表現(xiàn)比印尼和菲律賓更好，人均GDP達(dá)到1萬(wàn)美元以上，印尼和菲律賓在3000到4000美元。股票市場(chǎng)不是一個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)增速的反應(yīng)，和它的關(guān)系很小很小，沒(méi)有一個(gè)股票貼現(xiàn)模型有因素是經(jīng)濟(jì)增速，只有盈利、估值。

反觀菲律賓和印尼漲得好，是因?yàn)槠髽I(yè)盈利能力更好，工人的工資低，企業(yè)容易生存。制造業(yè)，工資低，ROE就高一些。

董承非表示，股市的表現(xiàn)與宏觀并不是線(xiàn)性關(guān)系，當(dāng)前投資者對(duì)宏觀的論述過(guò)多，而對(duì)中長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)的討論與擔(dān)憂(yōu)過(guò)多，在預(yù)期上過(guò)多地傳導(dǎo)到了市場(chǎng)。但是現(xiàn)實(shí)是，這中間并非都會(huì)傳導(dǎo)過(guò)去，市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)去年已經(jīng)釋放比較充分了。

因此，他指出，投資者更應(yīng)該落到中觀和微觀層面上，權(quán)益資產(chǎn)投資的利潤(rùn)來(lái)源是上市公司與交易對(duì)手，這是最本質(zhì)和最持續(xù)的。避開(kāi)宏觀，去關(guān)注行業(yè)中觀，可以發(fā)現(xiàn)不少機(jī)會(huì)。以汽車(chē)為例，五年前，很難想象中國(guó)汽車(chē)出口能排在世界第一，但是借助新能源汽車(chē)的發(fā)展機(jī)會(huì)實(shí)現(xiàn)了彎道超車(chē)，再比如C919大飛機(jī)的啟航，可以看到我國(guó)的制造業(yè)正在一步步走向更復(fù)雜、更系統(tǒng)的制造領(lǐng)域。

新舊動(dòng)能切換是董承非最近路演反復(fù)強(qiáng)調(diào)的主題，他表示產(chǎn)業(yè)變遷在國(guó)外經(jīng)濟(jì)體中也是同樣的現(xiàn)象，有的產(chǎn)業(yè)慢慢成為過(guò)去式，體量收縮，在衰落；新興產(chǎn)業(yè)也會(huì)慢慢孕育，在生長(zhǎng)出來(lái)。這種新舊產(chǎn)能的切換不是有序的，而是市場(chǎng)自發(fā)的行為，有時(shí)候的銜接也未必是無(wú)縫的，即使在衰落產(chǎn)業(yè)中也會(huì)有沙漠之花存在。因此，在當(dāng)前結(jié)構(gòu)性行業(yè)會(huì)成為今后很長(zhǎng)時(shí)間的常態(tài)，在新舊動(dòng)能切換之時(shí)，市場(chǎng)很難有系統(tǒng)性行情出現(xiàn)。

當(dāng)下沒(méi)買(mǎi)未來(lái)也不會(huì)買(mǎi)AI，看好半導(dǎo)體

“相信有朋友會(huì)問(wèn)AI，很明確地講，我對(duì)AI理解不深，現(xiàn)在沒(méi)有參與，未來(lái)可能也不會(huì)參與?！倍蟹潜硎?，對(duì)于沒(méi)有配置可能會(huì)讓投資者失望，但是他提示投資者，自己對(duì)主題型投資并不擅長(zhǎng)。在構(gòu)建組合時(shí)，董承非依然是穩(wěn)健當(dāng)前，其重倉(cāng)集中在半導(dǎo)體、運(yùn)營(yíng)商和火電上，運(yùn)營(yíng)商壓倉(cāng)底，重倉(cāng)在半導(dǎo)體。

對(duì)于半導(dǎo)體，董承非認(rèn)為這是一個(gè)長(zhǎng)周期的投資故事。他配置半導(dǎo)體也并非是因?yàn)锳I，邏輯在于高端制造的應(yīng)用。國(guó)內(nèi)外半導(dǎo)體從產(chǎn)業(yè)投資產(chǎn)能結(jié)構(gòu)有先后，但是景氣度是相通的。目前A股投資更多是受美股費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)大漲的映射，這其實(shí)沒(méi)有反應(yīng)出來(lái)中國(guó)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)未來(lái)發(fā)展的路徑。

對(duì)于A股公司的模式，董承非認(rèn)為中國(guó)企業(yè)進(jìn)場(chǎng)后，這個(gè)行業(yè)會(huì)從暴利行業(yè)走向低盈利的過(guò)程，因此，從投資邏輯上，他關(guān)注順序?yàn)楹牟?、模擬、封裝、數(shù)字、設(shè)備和制造。

有意思的是，有投資者提問(wèn)對(duì)于當(dāng)前大火的CPO（芯片封裝優(yōu)化）看法，董承非直言，不好意思，我都不知道什么是CPO，市場(chǎng)每天都有新的主題，我關(guān)注很少，這個(gè)問(wèn)題回答不出來(lái)。

對(duì)于地產(chǎn)板塊，董承非表示，他的看法和大家一樣，整體上地產(chǎn)股票杠桿過(guò)大。對(duì)于私募而言，會(huì)對(duì)杠桿較大的板塊或行業(yè)謹(jǐn)慎一些，因此，沒(méi)有地產(chǎn)方面的配置。

（財(cái)聯(lián)社記者 閆軍）

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