來源:證券市場紅周刊
(資料圖片)
紅周刊研究中心|毛飛
近期寧德時(shí)代向部分車企推行“鋰礦返利”計(jì)劃,被看作鋰電廠商打價(jià)格戰(zhàn)的開始。如果下游大客戶都開始打價(jià)格戰(zhàn)了,那上游供應(yīng)商的日子還能好嗎?特別是當(dāng)寧德時(shí)代對(duì)其擁有很強(qiáng)話語權(quán)的時(shí)候。新能源電池檢測設(shè)備供應(yīng)商日聯(lián)科技就面臨著這樣的窘境。
日聯(lián)科技主營X射線智能檢測裝備,主要用于集成電路及電子制造、新能源電池檢測、鑄件焊件及材料檢測三個(gè)領(lǐng)域。2021年三者營收占比分別為40.65%、39.03%、18.34%。由于集成電路和電子制造領(lǐng)域目前正在去庫存,行業(yè)整體處于下行周期,因此日聯(lián)科技未來的成長性更多還是要看其新能源電池方面的業(yè)務(wù)狀況如何。
X射線智能檢測裝備行業(yè)是技術(shù)密集型行業(yè),核心部件微焦點(diǎn)X射線源長期被國外廠商所壟斷。雖然日聯(lián)科技有自產(chǎn)的90kV和130kV微焦點(diǎn)X射線源,理論上能進(jìn)行國產(chǎn)替代。但2021年自產(chǎn)射線源的占比只有近15%,并且國外先進(jìn)廠商能提供80-180kV全系列封閉式微焦點(diǎn)X射線源,技術(shù)優(yōu)勢明顯,因此日聯(lián)科技暫時(shí)還很難迅速搶占國際廠商的市場,國產(chǎn)替代尚任重道遠(yuǎn)。
無法通過國產(chǎn)替代迅速搶占存量市場,那下游方面又是否有增量市場呢?從日聯(lián)科技產(chǎn)品的前兩大應(yīng)用領(lǐng)域來看,其下游市場需求目前也都不容樂觀。
大客戶面臨產(chǎn)能過剩
毛利率或?qū)⒊掷m(xù)承壓
雖然新能源電池只在日聯(lián)科技下游三個(gè)應(yīng)用領(lǐng)域中排名第二,但它可謂是公司近兩年高速成長的最大動(dòng)力。2020年相關(guān)收入只有3743.29萬元,而2021年猛增至近1.26億元,營收占比從19.18%上升到37.11%。這主要得益于國內(nèi)鋰電池行業(yè)的大發(fā)展,帶動(dòng)了上游檢測設(shè)備的快速增長。從公司前五大客戶結(jié)構(gòu)也能看出新能源電池對(duì)日聯(lián)科技是何等重要。2021年,前五大客戶中前三名都是鋰電池廠商,分別是比亞迪、欣旺達(dá)和寧德時(shí)代;2022年上半年前三名分別是寧德時(shí)代、欣旺達(dá)、景旺電子,比亞迪位居第四??上攵?,如果鋰電池市場能持續(xù)擴(kuò)大,那么對(duì)日聯(lián)科技檢測設(shè)備的需求也會(huì)日益增加。
值得注意的是,寧德時(shí)代不僅是日聯(lián)科技第五大股東,還是其排名比較靠前的大客戶,并于2022年上半年成為第一大客戶。眾所周知,寧德時(shí)代的產(chǎn)能規(guī)劃相當(dāng)激進(jìn)。據(jù)統(tǒng)計(jì),2022年以來,寧德時(shí)代與其戰(zhàn)略盟友至少公布了10個(gè)重大投資項(xiàng)目,投資總額近1600億元,而到2025年,寧德時(shí)代規(guī)劃將產(chǎn)能擴(kuò)充到839GWh。如果寧德時(shí)代能持續(xù)迅速擴(kuò)張,日聯(lián)科技也能從中拿到不少訂單,業(yè)績自然有保證。然而,前景雖描畫的如此美好,但也有些問題卻不得不考慮。
首先是鋰電池行業(yè)產(chǎn)能即將嚴(yán)重過剩。根據(jù)規(guī)劃,頭部五家動(dòng)力電池企業(yè)的產(chǎn)能到2025年將高達(dá)2270GWh。換算下來,可以裝載4976萬臺(tái)新能源車。而2022年全球汽車銷量才僅僅8105萬臺(tái)。另外,2月17日中國科學(xué)院院士歐陽明高指出今年國內(nèi)鋰離子電池出貨量約合1000GWh,增長率將大幅下降。
其次,下游整車客戶自建鋰電產(chǎn)能或引入新的供應(yīng)商一定程度上降低了寧德時(shí)代的話語權(quán)。如,蔚來正計(jì)劃在合肥建設(shè)其第一座電池工廠,規(guī)劃產(chǎn)能40GWh,以此降低對(duì)寧德時(shí)代的依賴;廣汽埃安2020年就選定了中航鋰電作為主要的電池供應(yīng)商,還成立因湃電池科技公司,并表示未來30%的高端電池將自研自產(chǎn);小鵬2021年年末就引入了中航鋰電作為動(dòng)力電池供應(yīng)商,后來又以50億人民幣的注冊(cè)資本成立了自己的動(dòng)力電池公司,開始走向自研電池的道路;特斯拉4680電池量產(chǎn)爬坡進(jìn)展順利,全面量產(chǎn)目標(biāo)時(shí)間為2024年。
最后,寧德時(shí)代自身財(cái)務(wù)狀況也不容忽視。截至去年三季度,寧德時(shí)代“固定資產(chǎn)+在建工程”已經(jīng)超過了1100億,不到4年時(shí)間這兩項(xiàng)資產(chǎn)足足翻了8倍。另外,去年三季度末,寧德時(shí)代庫存790.25億元,同比大增126.03%。如果未來鋰電池產(chǎn)能嚴(yán)重過剩,過大的產(chǎn)能將成為寧德時(shí)代沉重的負(fù)擔(dān)。試想,如果接下來寧德時(shí)代發(fā)展并不順利,對(duì)日聯(lián)科技業(yè)績最直接的影響就是產(chǎn)品銷售數(shù)量或增速的降低,同時(shí)可能還伴隨毛利率的下降。
其實(shí),自2021年寧德時(shí)代入股日聯(lián)科技,日聯(lián)科技向?qū)幍聲r(shí)代銷售的產(chǎn)品毛利率就出現(xiàn)了驟降。2019年至2022年上半年,相關(guān)銷售的毛利率分別為46.79%、16.46%、15.59%。而與之形成鮮明對(duì)比的是,同時(shí)期向其他前五大客戶銷售的毛利率分別為43.04%、37.17%、37.29%,顯然,寧德時(shí)代對(duì)日聯(lián)科技毛利率的壓制非常嚴(yán)重。如果未來寧德時(shí)代經(jīng)營狀況惡化,甚至鋰電池行業(yè)開始大打價(jià)格戰(zhàn),到時(shí)對(duì)日聯(lián)科技的壓制或?qū)⒏用黠@。
可比同行業(yè)績修正為負(fù)
存貨跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)不容小覷
從市場格局上看,新能源電池檢測領(lǐng)域X射線檢測設(shè)備市場是完全競爭市場,競爭較為激烈,國內(nèi)企業(yè)占比超9成。這主要得益于國產(chǎn)電池廠商的強(qiáng)大和相關(guān)設(shè)備的非標(biāo)定制化需求,國產(chǎn)鋰電池X射線檢測設(shè)備競爭格局也比較集中。其中正業(yè)科技以超過50%的市場份額位列第一,日聯(lián)科技以約14%的市場份額排名第二,其他企業(yè)市場份額較小??梢娙章?lián)科技與行業(yè)龍頭正業(yè)科技的差距較大,在激烈的市場競爭中可能并無多少優(yōu)勢。
一般來說,同處一個(gè)行業(yè)的公司,其業(yè)績表現(xiàn)具有一致性。正業(yè)科技是新能源電池檢測設(shè)備龍頭(寧德時(shí)代也是其最大客戶),其業(yè)績表現(xiàn)一定程度上能代表該行業(yè)其它公司的業(yè)績狀況。2月14日正業(yè)科技發(fā)布2022年業(yè)績預(yù)告修正公告:全年虧損0.73億元-1.02億元。之前該公司發(fā)布了盈利預(yù)告,本次修正為大幅虧損,公司給出的原因是計(jì)提多項(xiàng)資產(chǎn)減值。其實(shí)即使按照之前盈利的業(yè)績預(yù)告,也能看出其業(yè)績不甚理想:預(yù)計(jì)2022年扣非凈利潤504萬元–751萬元,同比下降22.18%-47.77%。由此可見,該行業(yè)盈利狀況堪憂。
此外,短期對(duì)日聯(lián)科技業(yè)績影響最大的將是存貨跌價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)。據(jù)招股書所示,日聯(lián)科技2022年6月底存貨余額高達(dá)1.44億元,比2021年底增長了近43%。如果接下來市場需求增速下降、產(chǎn)品價(jià)格下跌,可能導(dǎo)致公司存貨積壓,并且計(jì)提跌價(jià)準(zhǔn)備。這將直接扣減公司利潤,致使業(yè)績大幅下降。上述正業(yè)科技正是由于這種情況,才出現(xiàn)更正2022年業(yè)績預(yù)告的情況。
估值探究
日聯(lián)科技招股書列舉了A股四家可比公司,分別為正業(yè)科技、美亞光電、奕瑞科技、奧普特。由于有些公司未公布2022年全年業(yè)績預(yù)告,我們選取各家公司三季報(bào)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù),市值采用3月6日收盤數(shù)據(jù),估值方法選用PE、PS、PB三種相對(duì)估值法:
根據(jù)PE法計(jì)算可得,日聯(lián)科技股價(jià)為30.88元/股;
根據(jù)PS法計(jì)算可得,日聯(lián)科技股價(jià)為94.72元/股;
根據(jù)PB法計(jì)算可得,日聯(lián)科技股價(jià)為50.98元/股。
按照IPO融資計(jì)劃,公司發(fā)行價(jià)不低于30.22元/股。
考慮到公司下游需求增速下降的問題,我們認(rèn)為日聯(lián)科技發(fā)行價(jià)可能在30元-35元/股之間。
(文中提及個(gè)股僅為舉例分析,不做買賣推薦。)
關(guān)鍵詞: