國內(nèi)券商研究所是一個(gè)神奇而矛盾的存在：它本身不賺錢，從經(jīng)濟(jì)角度看對母公司不太重要，偏偏能提供很多高薪崗位。當(dāng)然，這個(gè)“很多”是相對而言的，國內(nèi)知名券商持有證券投資咨詢執(zhí)照的分析師加起來也只有一兩千人，絕對數(shù)量不大，但是已經(jīng)足夠形成一個(gè)人來人往、生生不息的“小江湖”。在我熟悉的朋友當(dāng)中，從互聯(lián)網(wǎng)大廠跳到券商當(dāng)分析師（或者反過來跳的）不在少數(shù)，尤其是大廠的戰(zhàn)略、投資、商分崗位，與分析師崗位的素質(zhì)要求有很大的重疊之處，由此導(dǎo)致了很多“旋轉(zhuǎn)門”式的跳槽——自從2021年互聯(lián)網(wǎng)大廠走下坡路以來更是如此。

【資料圖】

券商能提供的高薪崗位不止包括研究所，還有投行、資管、自營、銷售交易……等等。不過，去研究所當(dāng)分析師的好處在于可以“一魚兩吃”，墻里開花墻外香，這對于今天熱衷于“狡兔三窟”留后路的年輕人（以及中年人）而言尤其具備吸引力：

券商分析師，尤其是宏觀、策略和熱門行業(yè)的首席，可以通過公開發(fā)表研究報(bào)告的方式，經(jīng)營個(gè)人知名度，乃至打造“個(gè)人IP”。通俗地說，就是將機(jī)構(gòu)信譽(yù)轉(zhuǎn)化為個(gè)人資產(chǎn)。

在社交媒體時(shí)代，知名分析師還可以以經(jīng)營自媒體的方式，把上述“個(gè)人IP”沉淀下來。相信大家對于任澤平、管清友、付鵬……等知名案例十分熟悉，他們都是老前輩了，年輕一代的花樣更多。

因此，雖然券商分析師的工作壓力極大、加班和出差極多，幾乎一天24小時(shí)都在響應(yīng)客戶需求，但還是有人前仆后繼地往里沖。2020-2021年，A股市場恰好經(jīng)歷了一波結(jié)構(gòu)性牛市，機(jī)構(gòu)傭金分倉大增，導(dǎo)致主流券商研究所的日子普遍還不錯(cuò)，堪稱近年來罕見的“小陽春”時(shí)節(jié)。過去兩年，向我咨詢“要不要跳槽去券商當(dāng)分析師”的互聯(lián)網(wǎng)大廠中層朋友，至少有四五例（不過其中大部分人在反復(fù)思考之后沒有成行）。

然而，進(jìn)入2023年，情況發(fā)生了嚴(yán)峻的變化。這個(gè)行業(yè)起起落落很多次了，現(xiàn)在是我第一次感到它可能走上“結(jié)構(gòu)性下坡路”乃至陷入存亡邊緣。有三個(gè)趨勢正在擠壓著券商研究所的生存空間，這種擠壓暫時(shí)是無解的：

證監(jiān)會推動(dòng)下的機(jī)構(gòu)傭金降低，目前還只進(jìn)行了第一波，或許還有第二、第三乃至第N波；

金融反腐導(dǎo)致券商普遍采用“避險(xiǎn)思維”，敢在研究所這種不賺錢的業(yè)務(wù)上高舉高打的管理層今后會越來越少。

合規(guī)越來越嚴(yán)、涉及范圍越來越廣，使得分析師的“自由活動(dòng)空間”不斷縮小，外部影響力降至最低點(diǎn)。

第一條已經(jīng)有很多媒體報(bào)道了：公募基金費(fèi)率調(diào)整是一項(xiàng)重要的行業(yè)改革工作，既包括公募基金自身管理費(fèi)率的下調(diào)，也包括公募基金支付給券商的傭金費(fèi)率的下調(diào)。具體而言，被動(dòng)型基金的交易傭金不得超過市場平均傭金率（而且不得為投資咨詢服務(wù)支付傭金），主動(dòng)型基金的交易傭金不得超過市場平均傭金率的兩倍。按照目前市場平均0.020-0.025%的傭金率計(jì)算，今后公募基金支付給券商的傭金率最高也不能超過0.05%；而去年以前的水平，則是0.07-0.08%。

粗略一看，30%以上的傭金費(fèi)率下調(diào)已經(jīng)很嚇人了，可這只是第一步。我們不能孤立地分析“公募基金費(fèi)率改革”這項(xiàng)行動(dòng)，而應(yīng)該把它放到主管部門的整體思路當(dāng)中去分析——降低中介機(jī)構(gòu)費(fèi)率、降低市場整體摩擦成本，是資本市場各級主管部門的既定方針，有了第一步就會有第N步。根據(jù)發(fā)達(dá)國家對投行研究業(yè)務(wù)進(jìn)行監(jiān)管的先例，接下來國內(nèi)市場至少還可以推出以下措施，每一項(xiàng)都對券商研究所相當(dāng)不利：

要求基金把“交易傭金”和“研究咨詢費(fèi)”分開，向券商研究所付費(fèi)不一定要與機(jī)構(gòu)交易席位掛鉤；而且“研究咨詢費(fèi)”的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)要透明，具體提供了什么服務(wù)可能都要明碼標(biāo)價(jià)。

要求基金不得再從基金凈值（持有人權(quán)益）當(dāng)中支付傭金，而必須從自己的腰包里掏錢。這樣以來，券商傭金的最終買單人就從基民變成了基金公司自身，后者交錢的積極性必然大幅下降。

要求基金為自己支付的研究咨詢費(fèi)提供合理的解釋，例如為什么選擇一家的服務(wù)而不選擇另一家，研究咨詢服務(wù)有沒有合理的替代品，等等。

事實(shí)上，上述大部分措施都已出現(xiàn)在2018年1月開始執(zhí)行的歐盟MIFID II (Markets in Financial Instruments Directive)一攬子監(jiān)管方案當(dāng)中。毫不夸張地說，MIFID II打斷了歐資投行研究業(yè)務(wù)的脊梁骨，由此導(dǎo)致了它們的大范圍裁員。我的猜測是，我國主管部門在制訂“公募基金費(fèi)率改革行動(dòng)”方案時(shí)，很可能參考了MIFID II，那么接下來更嚴(yán)苛的措施也就呼之欲出了。

在經(jīng)濟(jì)層面上，絕大部分券商研究所本來就不賺錢，傭金率的大幅降低則會讓它們虧得更多。市場交易額的大小是周期性的，每隔幾年總能輪到一次牛市；機(jī)構(gòu)傭金率的降低則是永久性的，幾乎從無下調(diào)了還能上浮回來的先例。過去的好時(shí)光已經(jīng)一去不復(fù)返了。

再說第二條。今年以來，在反腐風(fēng)暴之中落馬的金融機(jī)構(gòu)高管（以及前高管）數(shù)不勝數(shù)，其中既有國有機(jī)構(gòu)的，也有民營機(jī)構(gòu)的。主管部門反復(fù)強(qiáng)調(diào)“破除金融精英論”，金融機(jī)構(gòu)要像其他行業(yè)的企業(yè)一樣接受監(jiān)察，不能覺得自己“地位重要”就能為所欲為。這場風(fēng)暴估計(jì)還會持續(xù)很長一段時(shí)間。

在歷史上，券商研究所的擴(kuò)張一般離不開公司高管主導(dǎo)的“高舉高打式投入”，這是高管在短期內(nèi)做出政績的一種有效方式：投資幾個(gè)億，有望在兩三年內(nèi)打造一塊不錯(cuò)的機(jī)構(gòu)研究業(yè)務(wù)，并且拿一些有公信力的獎(jiǎng)項(xiàng)、積累一些媒體知名度，寫到述職報(bào)告里也很有光彩。一般而言，每隔兩三年就會有一批券商從無到有地建立研究所、大舉從外面挖人，還會有一批衰落已久的老牌券商突然“雄起”、重建研究業(yè)務(wù)。與其說這是行業(yè)周期，不如說是高管的“政績周期”。

在未來相當(dāng)長的一段時(shí)間里，上述“政績周期”可能再也不會重復(fù)。在“破除金融精英論”的指導(dǎo)思想下，依靠高薪挖角去做大（華而不實(shí)的）機(jī)構(gòu)研究業(yè)務(wù)顯然不合時(shí)宜，很難給高管加分。大部分券商管理層估計(jì)會采用“收縮避險(xiǎn)策略”，省錢至上、合規(guī)第一，高舉高打式的擴(kuò)張成為歷史名詞。研究所不是唯一一個(gè)受傷的，但肯定是受傷最厲害的之一。

再說第三條。國內(nèi)的社交媒體非常發(fā)達(dá)，以前主管部門和券商合規(guī)人員對分析師的對外言論管得又非常松，由此導(dǎo)致分析師幾乎享有無窮無盡的“發(fā)言權(quán)”；我們都知道，在互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，發(fā)言權(quán)就意味著影響力?？墒乾F(xiàn)在，主管部門意識到了社交媒體的重要性，券商合規(guī)人員也終于行動(dòng)起來了。最近兩年我們看到一個(gè)明顯的趨勢：券商分析師在網(wǎng)上發(fā)表與投資有關(guān)的言論，就像在傳統(tǒng)媒體上發(fā)表類似言論一樣，審批報(bào)備流程越來越嚴(yán)格，一旦出事了承擔(dān)的責(zé)任也越來越大。無論在微博、微信公眾號、微信群還是短視頻平臺發(fā)言，都是如此。

曾幾何時(shí)，知名分析師可以在研究報(bào)告上顯示學(xué)術(shù)性和權(quán)威性，在社交媒體上顯示活潑親民的一面；他們的自媒體賬號既可以發(fā)表官方審批的研究報(bào)告，也可以發(fā)表自己私下的碎碎念；他們在微信群里嬉笑怒罵、揮斥方遒，有專門的助理打理著抖音、小紅書乃至B站賬號……那也是舊日的好時(shí)光了！現(xiàn)在，大型券商的合規(guī)人員恨不得拿膠布把分析師的嘴貼起來，只有經(jīng)過層層審批才允許他們講話。就連分析師自建的客戶聊天群里，也入駐了官方合規(guī)人員，恨不得每天宣布一次“群聊紀(jì)律”，看到討論稍有失控跡象就急忙向上匯報(bào)。

券商是一個(gè)名利場，而研究所的分析師曾經(jīng)是名利場上長袖善舞的寵兒，一手拿著巨額薪酬，一手抓著揚(yáng)名“出圈”的機(jī)會?，F(xiàn)在的監(jiān)管合規(guī)趨勢則是同時(shí)要斬?cái)噙@兩只手——薪酬或許還算高，但比一般人高得有限，降薪乃至大勢所趨；至于“出圈”，今后還是洗洗睡了吧，連發(fā)個(gè)微博都要事先審批的職業(yè)談什么影響力？

對于打工人而言，券商研究所不可避免的衰落，其實(shí)沒有什么可眷戀的：為誰打工都是打工，在什么行業(yè)打工都一樣，關(guān)鍵是拿到足夠的個(gè)人回報(bào)。大家感傷的不是研究所的衰落，而是沒有一條新的職業(yè)賽道能夠填補(bǔ)它衰落后留下的空白?；ヂ?lián)網(wǎng)大廠仍在降本增效之中，傳統(tǒng)外企的高薪崗位有減無增；至于人工智能，這玩意在國內(nèi)主要用于忽悠資本市場，實(shí)際提供的崗位很少。

話說回來，國內(nèi)主流券商的研究所一共也就提供了兩三千個(gè)崗位，加上銷售交易部也不會超過四千個(gè)。在時(shí)代大潮當(dāng)中，這是字面意義上的一滴水、一粒塵埃，甚至還沒有互聯(lián)網(wǎng)大廠一個(gè)大型事業(yè)部的人數(shù)多。即便無法填補(bǔ)，那又如何呢？生活豈不還是要繼續(xù)？

世界是不公平的，要學(xué)會適應(yīng)它。

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