出品：新浪財經(jīng)上市公司研究院

作者：浪頭飲食/ 郝顯

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4月7日，還沒有披露2022年年度業(yè)績的益客食品發(fā)布了非公開發(fā)行預(yù)案，擬向控股股東益客農(nóng)牧發(fā)行3955.7萬股。發(fā)行價格為12.64元，最高募資5億元。和4月7日15.54元的收盤價相比，折價近19%。

益客食品2022年1月18日上市，發(fā)行價格為11.4元，上市后股價最高達到38元以上，此后股價不斷下跌，一年多時間股價已經(jīng)快跌回到發(fā)行價。造成股價下跌的直接原因是2022年的大幅虧損。

2020年以來禽類行業(yè)進入下行期，益客食品凈利潤也一再減少，直至陷入虧損。在行業(yè)下行期，公司逆勢擴張，導(dǎo)致財務(wù)狀況不斷惡化，有息負債、應(yīng)收賬款以及存貨在過去兩年迅速膨脹，積累的風(fēng)險已經(jīng)越來越大。

上市后凈利潤持續(xù)下降 大幅虧損后向控股股東定增募資

目前益客食品尚未披露2022年全年業(yè)績數(shù)據(jù)，從前三季度來看，公司營收同比增長12.6%達到了133.12億元，而歸母凈利潤降到了-3401.05萬元。事實上，從2020年開始益客食品凈利潤就開始持續(xù)下滑，2022年前三季度則由盈轉(zhuǎn)虧。

半年報中解釋虧損原因主要為：1、種禽板塊雞苗、鴨苗價格低位運行，致使種禽板塊虧損較大；2、受糧食價格走高影響，養(yǎng)殖業(yè)主養(yǎng)殖成本走高，公司屠宰板塊原料毛雞、毛鴨采購成本較高。

益客食品是一家禽類食品企業(yè)，其業(yè)務(wù)涵蓋禽類屠宰加工、飼料生產(chǎn)銷售、商品代禽苗孵化及銷售、熟食及調(diào)理品生產(chǎn)銷售等四大板塊。

從收入占比來看，屠宰板塊是益客食品核心收入來源，2021年占比約為77%；飼料板塊收入占比約為16%；種禽板塊和熟食板塊占比分別為4%及3%。

收入占比最大的屠宰業(yè)務(wù)，依賴養(yǎng)殖戶供應(yīng)毛鴨和毛雞。由于養(yǎng)殖環(huán)節(jié)投資額度、技術(shù)水平、勞動力需求等方面因素的制約，養(yǎng)殖戶基本以家庭為單位。下游銷售客戶也包含數(shù)量眾多的自然人經(jīng)銷商或個體工商戶。此外，公司的飼料、種禽板塊主要也是向養(yǎng)殖戶提供飼料產(chǎn)品及雞苗鴨苗。

從總體來看，公司從自然人及個體工商戶采購金額占比約為80%，向自然人及個體工商戶的銷售占營收比重在50%左右。

小規(guī)模養(yǎng)殖戶為主的市場環(huán)境，加上禽類生產(chǎn)周期短擴產(chǎn)速度較快的特性，極易導(dǎo)致供給出現(xiàn)大幅波動，從而帶動雞鴨價格的波動。

而在過去幾年，行業(yè)就經(jīng)歷了一場慘烈的下行周期。今年2月20日，山東種鴨聯(lián)盟發(fā)布了一份倡議書，其中提到過去三年低谷期，鴨苗價格下跌，種禽端承受了巨大損失。根據(jù)益客食品接受機構(gòu)調(diào)研時提供的信息，由于2019年商品禽苗行情較好，導(dǎo)致產(chǎn)能大幅增加，父母代種鴨在2020年初出現(xiàn)存欄高峰，隨后商品禽苗價格持續(xù)走低，尤其是2022年上半年鴨苗價格大幅降低，直接造成了益客食品種禽板塊的虧損。

雖然鴨苗價格下降，但是糧食價格上漲導(dǎo)致養(yǎng)殖成本走高，毛雞毛鴨價格采購成本并不低，屠宰板塊盈利能力也有所下降。這兩方面的因素共同導(dǎo)致了2022年前三季的虧損。

從2022年三季度開始，在鴨苗供應(yīng)量大幅縮減的背景下，鴨苗價格開始大幅增長。這對于種禽板塊是利好，但是對于屠宰板塊來說，短期卻構(gòu)成利空。下游的鴨肉產(chǎn)品及鴨副產(chǎn)品價格波動相對較小，在鴨苗價格短期內(nèi)大幅上漲的情況下，下游并不具備立刻提價轉(zhuǎn)移成本的能力，因此屠宰端就要承受一定的成本上漲壓力。

益客食品財務(wù)不斷惡化：有息負債、應(yīng)收賬款、存貨猛增

2020年這一輪行業(yè)下行周期影響下，益客食品財務(wù)狀況在不斷惡化。截至2022年三季末，公司賬面貨幣資金4.22億元，而短期借款加上一年內(nèi)到期的有息負債已經(jīng)膨脹至9.42億元，現(xiàn)金遠低于短債。同時公司賬面還存在3.29億元的長期借款，總的有息負債達到了12.71億元，是2019年的5倍多。

從2020年到2022年三季末，益客食品經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額為2.9億元，投資活動則凈流出13.76億元，籌資活動凈流入10.48億元，經(jīng)營活動及籌資活動凈流入資金總額正好等于投資活動凈流出金額。

持續(xù)的資金投入轉(zhuǎn)化成了固定資產(chǎn)、應(yīng)收賬款和存貨。從2019年到2022年，益客食品營收增幅并不大， 而2022年三季末固定資產(chǎn)相比2019年增長了68%，應(yīng)收賬款增長了351%，存貨增長了101%。與此同時，2021年以來收現(xiàn)比逐漸降低。

值得注意的是，由于公司逆勢擴張，產(chǎn)能利用率明顯不足。根據(jù)2022年中報披露的情況，

雞產(chǎn)品產(chǎn)能利用率為77%，鴨產(chǎn)品產(chǎn)能利用率不到80%，飼料為64%，調(diào)理品的產(chǎn)能利用率僅為36%。逆勢擴張的產(chǎn)能如果不能消化，反過來就會影響公司的利潤。

持續(xù)膨脹的固定資產(chǎn)、應(yīng)收賬款、存貨以及有息負債給益客食品造成的壓力越來越大，2021年公司支付的利息費用就達到了5275.38萬元，是當(dāng)年歸母凈利潤的45%。當(dāng)年計提的存貨跌價損失達到了7782.43萬元，同比增長205%。信用減值損失也達到了1119.05萬元。

在這種情況下，通過定增募資來補充流動資金就變得非常重要。不過對益客食品來說，盈利能否改善最終取決于行業(yè)周期。未來雞苗鴨苗價格走勢具有不確定性，公司在大幅固定資產(chǎn)投入之后，能否收到預(yù)期的回報，還需要觀察。

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