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作者：浪頭飲食/郝顯

惠發(fā)食品近期發(fā)布公告，宣布2020年限制性股票激勵計劃第二期的解鎖條件已滿足，這部分股票將于2022年12月21日解除限售。本次解禁股票總共255.7萬股，占公司總股本的1.04%，涉及315名激勵對象。

由于2020年12月底以來公司股價的連續(xù)大跌，員工獲得的股票激勵浮盈已經(jīng)大打折扣。而從今年9月以來，此前獲得激勵股票的高管已紛紛開始減持。

惠發(fā)食品雖然在2020年及2021年超額完成業(yè)績目標，但是其增長一定程度上是用虧損換來的，2020年及2021年兩年合計虧損1.15億元。近兩年營業(yè)成本及費用率均在大幅增長，蠶食了公司的利潤，這種增長能持續(xù)下去嗎？

2020年股票激勵全部解禁高管早已開始拋售

2020年9月，惠發(fā)食品發(fā)布了股票激勵預(yù)案，擬以定增方式向員工授予397萬股，占總股本的2.36%。當年11月完成了激勵，以7.67元每股的價格向340人授予了388.6萬股。授予對象中除副總經(jīng)理、董秘、財務(wù)總監(jiān)等高管，還有300多名核心骨干員工。

第一期191.8萬股已于2021年12月29日解除限售，本次解禁的股票是第二期。由于2020年12月底以來公司股價的連續(xù)大跌，員工獲得的股票激勵浮盈已經(jīng)大打折扣，粗略估計浮盈在40%左右。

造成公司股價大跌的是2021年以來的連續(xù)虧損。當時公司授予股票時設(shè)置了業(yè)績考核目標，以2018年、2019年營收均值為基準，2020年營收增長率不低于10%，2021年營業(yè)收入增長率不低于12%。

2018年及2019年營收均值為11.26億元，以此為基準，2020年增長25%，2021年增長45%。這兩年均超額完成目標，但是未對凈利潤做出規(guī)定。2021年惠發(fā)食品由盈轉(zhuǎn)虧，虧掉了1.38億元，2020年及2021年兩年合計虧損1.15億元，相當于將2017年到2019年賺的錢全部虧掉了。

今年前三季，在兩年的激勵目標完成后，業(yè)績增長正式熄火，惠發(fā)食品營收也開始下滑，下滑了1.85%，

今年9月以來，公司高管及董事就開始不斷減持，所減持股份就是2020年股票激勵計劃中所獲得的股份。

頂著虧損擴張的惠發(fā)食品前三季營收陷負增長

惠發(fā)食品主營業(yè)務(wù)為速凍調(diào)理肉制品，俗稱火鍋料，主要生產(chǎn)魚糜類制品，如魚丸、貢丸等。速凍調(diào)理肉制品上市公司除了惠發(fā)食品外還有安井食品和海欣食品，在這三家公司中，惠發(fā)食品近兩年業(yè)績表現(xiàn)是最差強人意的。

三家公司中，惠發(fā)食品與海欣食品營收規(guī)模接近，2021年都在15億元左右，安井食品則一家獨大，營收接近100億。

最近兩年規(guī)模最大的安井食品業(yè)績表現(xiàn)最好，在后兩家公司中，海欣食品業(yè)績表現(xiàn)又好于惠發(fā)食品。2021年惠發(fā)食品實現(xiàn)營收16.51億元，虧損1.38億元；海欣食品實現(xiàn)了15.5億元營收，虧損3443萬元。今年前三季海欣食品實現(xiàn)營收10.95億元，盈利5355萬元?；莅l(fā)食品營收減少至11.24億元，依然虧損7607萬元。

惠發(fā)食品將2021年凈利潤大幅減少歸因于原料價格變動和期間費用增加。在三家速凍調(diào)理肉制品公司中，惠發(fā)食品營業(yè)成本占比一直是最高的，2021年達到了近85%，同比增加了5個百分點。同期海欣食品及安井食品營業(yè)成本占比分別為81%和78%。今年前三季度，惠發(fā)食品營業(yè)成本占比進一步提升至接近86%，同期海欣食品則有所下降。

在公司產(chǎn)品相似的情況下，惠發(fā)食品營業(yè)成本持續(xù)高于同行業(yè)公司，這說明公司成本控制能力較弱，競爭力弱于對手。

從費用率來看，2021年惠發(fā)食品銷售費用率同比增加近3個百分點，管理費用率也增加3個百分點，今年前三季度銷售費用率及管理費用率與上年持平。這進一步蠶食了公司的利潤。

和同行業(yè)公司相比較，2021年惠發(fā)食品銷售費用與安井食品持平，低于海欣食品，但是管理費用率遠遠超過同行。2021年惠發(fā)管理費用率接近13%，海欣食品及安井食品分別為7%和4%。而2020年以來海欣和安井的費用率基本維持穩(wěn)定，并不像惠發(fā)食品一樣出現(xiàn)大幅增長。

惠發(fā)食品2021年費用率大增的原因包括幾個方面，一是股權(quán)激勵導(dǎo)致的股份支付費用；二是為拓展市場和開展戰(zhàn)略業(yè)務(wù)，增加了部分銷售人員和管理人員，導(dǎo)致薪酬增加；三是為開拓新市場和新渠道，加大宣傳力度，導(dǎo)致的廣告宣傳、差旅費等增加。

通過人員擴張和加大宣傳投放，惠發(fā)食品在2021年實現(xiàn)了17%的營收漲幅，但是同期也虧掉了1.38億元。事實上惠發(fā)食品銷售凈利率非常低，2019年僅為0.42%，2020年上升至1.49%，2021年各項成本費用一增長，公司立刻由盈轉(zhuǎn)虧。

今年前三季由于流出現(xiàn)金增加，公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額僅為384萬元，賬面貨幣資金3.53億元，而短期借款增至6.88億元，面臨著短期償債壓力?；莅l(fā)食品這種經(jīng)營模式能持續(xù)下去嗎？

主業(yè)火鍋料業(yè)務(wù)已經(jīng)陷入停滯甚至萎縮

近幾年來，惠發(fā)食品原來的主業(yè)——火鍋料已經(jīng)陷入停滯甚至萎縮。2019年到2021年，火鍋料業(yè)務(wù)營收分別為10.5億元、11.42億元、10.25億元。而同期取得穩(wěn)定增長的是行業(yè)龍頭安井食品。

速凍火鍋料行業(yè)目前還比較分散，根據(jù)國聯(lián)證券(11.250,-0.48,-4.09%)研報數(shù)據(jù)，安井市占率為5%，其次為海霸王，占比達到4%，而海欣、惠發(fā)、升隆的市場占有率為2%。由于速凍火鍋料技術(shù)壁壘較低，行業(yè)龍頭可以利用渠道優(yōu)勢，打造大單品，帶動整體營收的增長。相比之下，安井食品吃到了這一輪的增長紅利，惠發(fā)食品在傳統(tǒng)的火鍋料業(yè)務(wù)上則幾乎沒有突破。

惠發(fā)食品近幾年的增長主要來自新業(yè)務(wù)，2021年供應(yīng)鏈、餐飲、中式菜肴三類業(yè)務(wù)大幅增長，總共貢獻了33%的營收。其中供應(yīng)鏈指的是團餐業(yè)務(wù)；餐飲業(yè)務(wù)類主要包括公司餐飲收入、餐廳智慧設(shè)備收入以及肽產(chǎn)品收入；中式菜肴則是成品預(yù)制菜業(yè)務(wù)。其中團餐和預(yù)制菜是收入大頭，餐飲類業(yè)務(wù)規(guī)模還不到1000萬。

值得注意的是，團餐和預(yù)制菜業(yè)務(wù)毛利率均在9%左右，遠低于傳統(tǒng)火鍋料制品的毛利率。而且和同行業(yè)公司相比，惠發(fā)食品的預(yù)制菜業(yè)務(wù)毛利率也偏低，2021年安井食品的預(yù)制菜毛利率達到了14%。

近兩年公司擴張的人員及宣傳費用估計很大部分也是投入了新業(yè)務(wù)，團餐及預(yù)制菜能夠成為惠發(fā)食品新的增長引擎嗎？

關(guān)鍵詞： 海欣食品 安井食品