最近幾年，羽絨服品牌CANADA GOOSE（加拿大鵝）在中國市場走紅，近萬元的單品售價，讓該品牌有了“羽絨服界愛馬仕”的稱號。

而當消費者在探究“加拿大鵝”為什么這么貴時，羽絨服填充物也側(cè)面進入大眾視野。目前，在全球范疇內(nèi)，羽絨羽毛填充材料年產(chǎn)量約為40萬噸以上，這些產(chǎn)能大部分集中于中國，同時地域聚集性特征也相當明顯，企業(yè)主要集中在幾大原毛產(chǎn)區(qū)及周邊地區(qū)，具有代表性的包括浙江省蕭山區(qū)、廣東省吳川市、廣西省港南區(qū)、安徽省六安市及無為市等。

(相關(guān)資料圖)

近日，羽絨生產(chǎn)企業(yè)安徽古麒絨材股份有限公司（下稱古麒絨材）擬沖刺深交所主板上市，本次IPO該公司擬募集資金5.01億元，擬投入年產(chǎn)2800噸功能性羽絨綠色制造項目（一期）、技術(shù)與研發(fā)中心升級項目及補充流動資金。

《投資時報》研究員注意到，報告期內(nèi)，古麒絨材營業(yè)收入和凈利潤同步增長，業(yè)績穩(wěn)定上升，但是凈利潤含金量有限。在賬期管理上，采購端與銷售端賬期錯配，一定程度上面臨客戶回款慢、回款逾期的問題，這些問題均拖累了現(xiàn)金流。此外，該公司產(chǎn)能利用率不高，募資項目建成產(chǎn)能將擴張至當前二倍水平，存在新增產(chǎn)能消化風(fēng)險。

針對上述情況，《投資時報》研究員與古麒絨材方面進行溝通，公司相關(guān)負責(zé)人表示，從公司所處行業(yè)特性、經(jīng)營模式及發(fā)展階段綜合考量，資金需求不斷增長，導(dǎo)致公司存貨及應(yīng)收賬款等流動資產(chǎn)金額較高，但應(yīng)收賬款賬齡整體較短，應(yīng)收賬款質(zhì)量較好。此外，公司與森馬服飾、羅萊生活、快魚供應(yīng)鏈、鴨鴨股份簽訂了長期合同或戰(zhàn)略合作協(xié)議，客戶較為穩(wěn)定且信譽較好，銷售回款情況整體良好。

該負責(zé)人進一步表示，依托國內(nèi)羽絨羽毛原材料豐富的優(yōu)勢，以及在客戶群體方面具有良好渠道資源，公司能夠有效消化擴產(chǎn)產(chǎn)能。同時，羽絨制品應(yīng)用廣泛，對品質(zhì)的羽絨需求不斷增長，使得羽絨羽毛產(chǎn)品的需求量增長，羽絨羽毛產(chǎn)品將迎來廣闊的市場前景，為項目實施提供穩(wěn)定支持。

賬期拖累現(xiàn)金流

古麒絨材主營業(yè)務(wù)聚焦于高規(guī)格羽絨產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品為鵝絨和鴨絨，主要應(yīng)用于服裝、寢具等羽絨制品領(lǐng)域。

從產(chǎn)品種類來看，古麒絨材主營業(yè)務(wù)收入主要來源于白鵝絨、白鴨絨、灰鴨絨三種羽絨類產(chǎn)品的銷售，銷售金額合計大致在總營收的97%左右，其余收入源于灰鵝絨及羽毛類產(chǎn)品，整體占比較少。

2020年、2021年及2022年（下稱報告期）古麒絨材分別實現(xiàn)營業(yè)收入4.44億元、5.96億元和6.67億元，2021年和2022年的同比增長率分別為34.23%和11.91%，同期凈利潤分別為5399萬元、7681萬元和9701萬元，2021年和2022年的同比增長率分別為42.27%和26.30%，營業(yè)收入和凈利潤雙雙呈現(xiàn)穩(wěn)定增長趨勢。

業(yè)績增長背后，古麒絨材現(xiàn)金流卻并未保持相同的增長趨勢。報告期內(nèi)，該公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-4775萬元、2992萬元和2280萬元，與凈利潤相差較大。整體來看，近三年，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額僅累計流入497萬元。

出現(xiàn)這種情況往往與公司應(yīng)收賬款、存貨等流動資產(chǎn)的錯配有關(guān)。《投資時報》研究員查閱該公司招股說明書注意到，古麒絨材采購原料絨的供應(yīng)商給予該公司賬期較短，部分供應(yīng)商甚至存在需提前預(yù)付部分款項的情況；而該公司下游客戶為羽絨制品行業(yè)，且大多為知名服裝、寢具等制品業(yè)，公司一般會給予下游客戶一定期限賬期。

整體來看，古麒絨材需向供應(yīng)商付款的賬期短于收到客戶回款的賬期，采購端與銷售端賬期錯配，容易出現(xiàn)資金缺口。同時，公司在一定程度上面臨著客戶回款慢，回款逾期等問題，這些都容易影響其現(xiàn)金流狀況。數(shù)據(jù)顯示，報告期各期，該公司信用減值損失分別為330萬元、54萬元和1250萬元，主要以應(yīng)收賬款壞賬損失為主。

針對上述情況，古麒絨材相關(guān)負責(zé)人向《投資時報》研究員表示，公司所處行業(yè)特性及經(jīng)營模式形成了存貨及應(yīng)收賬款等流動資產(chǎn)金額較高的情況。目前，公司處于快速發(fā)展階段，經(jīng)營規(guī)模不斷擴大，應(yīng)收賬款、預(yù)付款項及存貨隨之增長，資金需求也不斷增長，符合公司所處行業(yè)特征及經(jīng)營模式。

報告期各期末，公司按賬齡組合計提壞賬準備的應(yīng)收賬款中，1年以內(nèi)應(yīng)收賬款余額占比分別為87.65%、88.76%和94.16%，占比較高。整體來看，公司應(yīng)收賬款賬齡較短，應(yīng)收賬款質(zhì)量較好，且公司壞賬計提政策穩(wěn)健，符合謹慎性原則。

古麒絨材計提的信用減值損失情況

數(shù)據(jù)來源：公司招股

存大客戶依賴？

招股書顯示，該公司大客戶較為集中。報告期內(nèi)，古麒絨材向前五大客戶銷售金額分別為2.59億元、4.26億元和3.47億元，占營業(yè)收入的比例分別為58.17%、71.44%和52.04%，前五大客戶營收占比超五成，客戶集中度較高。

此外，該公司前五大客戶也經(jīng)常變動。如2020年的第二大客戶與2021年第三大客戶均為浙江清龍羽絨制品有限公司，公司對其銷售收入大致為7000萬元，可是這家公司并未出現(xiàn)在古麒絨材2022年前五大客戶名單之中。同時，該公司對海瀾之家集團股份有限公司2021年的銷售收入為1.27億元，2022年卻驟降至6769萬元。

如此變化是否表明公司與大客戶之間的合作關(guān)系并不密切？對此問題，古麒絨材向《投資時報》研究員表示，2021年公司前五大客戶收入占比上升，主要系宏觀經(jīng)濟形勢穩(wěn)定后，消費市場恢復(fù)，與公司合作的大客戶加大了對公司的采購金額。2022年公司新增了鴨鴨股份、際華集團等客戶，收入有一定增長，客戶集中度下降，前五大客戶收入占比下降。同時，報告期內(nèi)，公司與森馬服飾、羅萊生活、快魚供應(yīng)鏈、鴨鴨股份簽訂了長期合同或戰(zhàn)略合作協(xié)議，客戶較為穩(wěn)定，且公司主要客戶信譽較好，銷售回款情況整體良好。

此外《投資時報》研究員注意到，報告期內(nèi)，古麒絨材產(chǎn)能利用率均不高，分別為87.09%、76.70%和85.10%，當前的產(chǎn)量約為2000噸。而本次募資項目中，年產(chǎn)2800噸功能性羽絨綠色制造項目（一期）建成后將新增產(chǎn)能2000噸，屆時該古麒絨材的產(chǎn)能直接翻倍。

在產(chǎn)能利用率整體下滑的背景下，古麒絨材募資擴產(chǎn)是否合理，新增產(chǎn)能消化比例能達到多少？古麒絨材方面向《投資時報》研究員表示，公司客戶主要為采購量較大的國內(nèi)羽絨制品廠商，廣泛且具有高粘性的客戶基礎(chǔ)能夠有效消化擴產(chǎn)產(chǎn)能。良好的資源有效降低了擴產(chǎn)風(fēng)險，也有助于提高公司羽絨羽毛產(chǎn)品的市場。同時，因羽絨制品應(yīng)用廣泛有服裝類、寢具類、戶外等，對品質(zhì)的羽絨需求在不斷增長，使得羽絨羽毛產(chǎn)品的需求量增長，羽絨羽毛產(chǎn)品將迎來廣闊的市場前景，為項目實施提供穩(wěn)定支持。

古麒絨材主要產(chǎn)品的產(chǎn)能、產(chǎn)量和銷量（噸）

數(shù)據(jù)來源：公司招股

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