文：任澤平團(tuán)隊(duì)

(資料圖片僅供參考)

3月17日，中國(guó)人民銀行決定于2023年3月27日降低金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.25個(gè)百分點(diǎn)（不含已執(zhí)行5%存款準(zhǔn)備金率的金融機(jī)構(gòu)）。

繼本月央行超額續(xù)作MLF，317降準(zhǔn)25bp，累計(jì)釋放超萬(wàn)億元中長(zhǎng)期資金，維持流動(dòng)性合理充裕。在通脹溫和、美聯(lián)儲(chǔ)加息放緩的窗口期，本次降準(zhǔn)為全力拼經(jīng)濟(jì)補(bǔ)充彈藥。未來貨幣政策保持寬松，但不會(huì)“大水漫灌”，保持適度克制，側(cè)重精準(zhǔn)發(fā)力，擴(kuò)內(nèi)需，促創(chuàng)新。

同時(shí)，當(dāng)前仍不可盲目樂觀大意，美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息引爆硅谷銀行等金融風(fēng)險(xiǎn)，歐美經(jīng)濟(jì)衰退拖累外需，國(guó)內(nèi)就業(yè)仍待改善，企業(yè)家信心仍待恢復(fù)，房地產(chǎn)軟著陸和新模式仍待破題，行百里者半九十。只要一心一意謀發(fā)展，全力以赴拼經(jīng)濟(jì)，今年中國(guó)經(jīng)濟(jì)將重新引領(lǐng)全球。創(chuàng)新發(fā)展、高質(zhì)量發(fā)展，關(guān)鍵要調(diào)動(dòng)地方政府、企業(yè)家以及市場(chǎng)主體等的積極性，提振信心。

1、原因：全力拼經(jīng)濟(jì)，補(bǔ)充長(zhǎng)期流動(dòng)性資金，抓住貨幣寬松窗口期

一是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇處于爬坡期，需政策進(jìn)一步鞏固呵護(hù)。在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇基礎(chǔ)未牢的大環(huán)境下，降準(zhǔn)釋放鞏固經(jīng)濟(jì)回穩(wěn)向上態(tài)勢(shì)的政策信號(hào)，加強(qiáng)經(jīng)濟(jì)回暖預(yù)期，保持寬信用環(huán)境。1）受制于就業(yè)和收入，內(nèi)需不足。2月核心CPI仍低迷，同比0.6%，反映國(guó)內(nèi)消費(fèi)需求恢復(fù)依然偏弱。2）外需低迷，出口疲軟。2月出口累計(jì)同比-6.8%，降幅較大，主要受海外需求持續(xù)下降影響。3）房地產(chǎn)銷售投資轉(zhuǎn)暖，但整體仍在下降區(qū)間，需政策加碼鞏固。1-2月份，全國(guó)商品房銷售面積同比為-3.6%，較12月降幅縮窄27.9個(gè)百分點(diǎn)，全國(guó)房地產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)-5.7%，較12月降幅縮窄6.5個(gè)百分點(diǎn)。

二是信貸融資需求恢復(fù)強(qiáng)勁、專項(xiàng)債前置，市場(chǎng)流動(dòng)性缺口擴(kuò)大。1）信貸需求回暖，出現(xiàn)“開門紅”。新增人民幣貸款連續(xù)三個(gè)月大幅多增，其中，企業(yè)端融資需求強(qiáng)勁，居民中長(zhǎng)期貸款更是逆轉(zhuǎn)了過去一年以來的多減或少增態(tài)勢(shì)，呈現(xiàn)反轉(zhuǎn)復(fù)蘇。2）財(cái)政加力提效，流動(dòng)性需求較大。2023年地方政府專項(xiàng)債預(yù)算前置，提前批額度高達(dá)2.2萬(wàn)億元，1-2月新增專項(xiàng)債較去年同期發(fā)行提速，對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性帶來一定的壓力。3）銀行間資金成本上升。過去四個(gè)月央行連續(xù)通過超額續(xù)作MLF，釋放中長(zhǎng)期資金，但隨著信貸持續(xù)回暖，預(yù)估超儲(chǔ)率近兩月持續(xù)下降，銀行間流動(dòng)性持續(xù)緊張，DR007利率中樞上移達(dá)2.1%，高于2%的政策利率。3月3日，央行行長(zhǎng)易綱表示，“用降準(zhǔn)的辦法‘吐出’長(zhǎng)期流動(dòng)性來支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)，仍是一種有效方式，使得流動(dòng)性處在合理均衡水平上”。

三是美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期放緩，存在降準(zhǔn)窗口期。海外經(jīng)濟(jì)方面，美國(guó)通脹持續(xù)回落，銀行體系風(fēng)險(xiǎn)加劇，加息節(jié)奏放緩，對(duì)國(guó)內(nèi)貨幣政策制約減少。美國(guó)2月CPI同比上升6.0%，連續(xù)八個(gè)月下降。同時(shí)，近期硅谷銀行破產(chǎn)只是冰山一角，美國(guó)正在面臨整個(gè)銀行業(yè)和流動(dòng)性危機(jī)，其負(fù)面效應(yīng)也已經(jīng)外溢至歐洲金融體系。疊加美國(guó)CPI數(shù)據(jù)與銀行體系風(fēng)險(xiǎn)后，對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)3月議息會(huì)議，市場(chǎng)預(yù)期從加息50個(gè)BP下調(diào)至25個(gè)BP甚至不加息，我國(guó)貨幣寬松政策迎來時(shí)間窗口。

2、方式：全面降準(zhǔn)，釋放超5000億長(zhǎng)期資金，降低成本約56億元

從方式來看，略超預(yù)期的全面降準(zhǔn)，寬松信號(hào)明確。鞏固當(dāng)前經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，需要有力的政策對(duì)沖，全面降準(zhǔn)力度更大，寬松信號(hào)意義更強(qiáng)，有助于提振市場(chǎng)信心，引導(dǎo)市場(chǎng)形成流動(dòng)性合理充裕的一致預(yù)期，促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度。

從量上看，本次降準(zhǔn)釋放長(zhǎng)期資金約5000億元，穩(wěn)定資金面基本盤，保持流動(dòng)性合理充裕。本次降準(zhǔn)25bp，延續(xù)之前兩次相對(duì)克制的降準(zhǔn)幅度，大約能釋放超5000億元的超額準(zhǔn)備金。疊加本周央行通過MLF超額續(xù)作以及加大逆回購(gòu)操作量，凈投放7210億元，并配合結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，將釋放超萬(wàn)億元的增量資金注入實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

從價(jià)上看，將降低金融機(jī)構(gòu)資金成本每年約56億元，減輕銀行負(fù)債端的成本壓力。降準(zhǔn)相比于MLF超額續(xù)作，可以一次性釋放低成本基礎(chǔ)貨幣，目前MLF利率2.75%。去年以來，居民儲(chǔ)蓄意愿較強(qiáng)，人民幣存款高增、凈息差持續(xù)收窄，本次降準(zhǔn)節(jié)約金融機(jī)構(gòu)負(fù)債端成本每年約56億元，一定程度上緩解銀行負(fù)債端壓力。

從時(shí)點(diǎn)上看，本次降準(zhǔn)略超預(yù)期。3月15日，央行通過超額續(xù)作MLF釋放中長(zhǎng)期流動(dòng)性資金，市場(chǎng)預(yù)期降準(zhǔn)必要性降低。本次降準(zhǔn)顯然略超預(yù)期，不過降準(zhǔn)釋放的低成本中長(zhǎng)期資金，將極大緩解市場(chǎng)資金壓力，支持經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，實(shí)則也是情理之中。

3、影響：釋放流動(dòng)性，帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，利好股市、債市、房市

對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)而言，降準(zhǔn)為金融機(jī)構(gòu)提供低成本的長(zhǎng)期資金，通過金融機(jī)構(gòu)傳導(dǎo)可促進(jìn)降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)綜合融資成本，有利于提振信心、進(jìn)一步改善融資需求、推動(dòng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

對(duì)股市而言，股市是貨幣的晴雨表，降準(zhǔn)提振估值。股市是貨幣的晴雨表，本次降準(zhǔn)釋放流動(dòng)性，提升股市估值。同時(shí)，本次降準(zhǔn)傳遞了政策全力拼經(jīng)濟(jì)的積極信號(hào)，有利于提高市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好。

對(duì)債市而言，短期提振債券市場(chǎng)。降準(zhǔn)有利于彌補(bǔ)銀行流動(dòng)性缺口，改善資金面壓力。本次略超預(yù)期的降準(zhǔn)短期提振債市信心，降準(zhǔn)公布后，10Y國(guó)債活躍券收益率立即下行2.25bp。從中長(zhǎng)期來看，債市主線仍取決于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的節(jié)奏與力度。

對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)而言，將呈現(xiàn)分化式復(fù)蘇。降準(zhǔn)進(jìn)一步釋放穩(wěn)地產(chǎn)積極信號(hào)，有利于降低房企融資難度，提振購(gòu)房者信心。部分熱點(diǎn)城市，尤其是其中的改善性房產(chǎn)，有望在降準(zhǔn)政策下進(jìn)一步助力“小陽(yáng)春”。

4、展望：貨幣政策延續(xù)寬松，強(qiáng)調(diào)適度精準(zhǔn)而非“大水漫灌”

展望未來，貨幣政策將延續(xù)寬松基調(diào)，“穩(wěn)”字當(dāng)頭，貨幣政策保持穩(wěn)健并精準(zhǔn)有力。目前經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇基礎(chǔ)不牢，居民消費(fèi)、房地產(chǎn)與民營(yíng)經(jīng)濟(jì)信心仍需提振，海外風(fēng)險(xiǎn)蔓延需要增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)。預(yù)計(jì)貨幣政策總體維持寬松，強(qiáng)調(diào)適度精準(zhǔn)而非“大水漫灌”。

總量層面，延續(xù)寬松基調(diào)，配合財(cái)政前置，保持流動(dòng)性合理充裕。政府工作報(bào)告提出，“積極的財(cái)政政策要加力提效”，“赤字率擬按3%安排”，“擬安排地方政府專項(xiàng)債券3.8萬(wàn)億元”，財(cái)政發(fā)力需要聯(lián)動(dòng)貨幣政策傾斜支持，但不會(huì)“大水漫灌”。

結(jié)構(gòu)層面，央行Q4報(bào)告、政府工作報(bào)告定調(diào)“穩(wěn)健的貨幣政策要精準(zhǔn)有力”，穩(wěn)健貨幣政策疊加結(jié)構(gòu)性工具是“穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價(jià)”三重目標(biāo)下的最優(yōu)解。寬信用仍是重心，重點(diǎn)是擴(kuò)內(nèi)需，提振信心。結(jié)構(gòu)性工具將在支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)、擴(kuò)內(nèi)需、穩(wěn)地產(chǎn)方面發(fā)揮積極作用。

關(guān)鍵詞：