《投資者網(wǎng)》侯書青

近日，上海悅普廣告集團股份有限公司（下稱“悅普集團”）向上交所遞交招股書，此次IPO悅普集團擬募資7.5億元，超過一半募資用于補充流動資金，其余的資金將用于新媒體營銷代理體系升級項目及品牌全案創(chuàng)意中心建設項目。

招股書顯示，2019-2022年上半年（下稱“報告期”），悅普集團的廣告發(fā)布及客戶項目數(shù)量迅速上升，營收也穩(wěn)步增長。但公司在行業(yè)內(nèi)的議價能力可能正在被削弱，主營業(yè)務綜合毛利率從期初的21.85%降至期末的17.56%。

(相關資料圖)

此外，歷史上悅普集團幾次增資的價格也頗值得玩味，實控人林悅的表姐蘇佳和一個名為葉茂勇的人在2019年以極低的價格成為了公司的股東，遠低于4個月后入股的2家機構的入股價格。此外，在悅普集團首次披露招股書不到一年前，蘭馨亞洲7期基金清倉了持有的全部股份。

紅利期的代價

悅普集團成立于2009年，最初是一家從事SEO（搜索引擎優(yōu)化）和網(wǎng)站開發(fā)業(yè)務的小公司，借著小紅書、抖音等新型社交媒體商業(yè)化業(yè)態(tài)發(fā)展的紅利期，成功成長為一家聚焦于社交媒體運營的營銷公司。

由于布局較早，悅普集團積累了較大的前期優(yōu)勢，收獲了許多大公司的青睞。報告期內(nèi)曾進入悅普集團前五大客戶名單的公司共有11家，包括歐萊雅、阿里巴巴、戴森，字節(jié)跳動、沃爾沃等知名企業(yè)。此外，強生、歐詩漫、自然堂等多個美妝品牌也是悅普集團的客戶。

公司的營業(yè)收入主要由3部分構成，分別是社交媒體廣告投放代理、社交媒體整合營銷、社交媒體運營服務。其中社交媒體廣告投放代理在報告期內(nèi)一直是公司最主要的收入來源，占比分別為90.27%、92.55%、91.8%和89.93%。

所謂投放代理，可以理解為各類社交平臺的廣告業(yè)務中介，例如抖音的巨量星圖、小紅書的蒲公英、快手的磁力聚星等。對于品牌方而言，市場上的社交平臺、KOL數(shù)量眾多、風格各異，想要保證投放效果需要付出很多精力挑選乙方。悅普集團所做的生意，就是從上游各類品牌商處接取投放需求，將廣告投放給合適的平臺或KOL。

報告期內(nèi)，悅普集團的業(yè)務規(guī)模保持著增長，營業(yè)收入分別為5.03億元、7.05億元、14.56億元和7.1億元，扣非凈利潤分別為3382.51萬元、2641.60萬元、1.08億元和3764.89萬元。2021年，公司廣告發(fā)布次數(shù)/客戶項目數(shù)量達4.34次/個，較上年同期增長54.44%。

可以看出，即便是在疫情期間，悅普集團的業(yè)務規(guī)模仍然取得了較快的增長，2021年營收增速超過100%，但這并非單一現(xiàn)象。A股上市公司天下秀2021年的營收也取得了47.4%的增長，近五年復合增長率達57.7%。微播易2021年的營業(yè)收入達21.17億元，同比增長40.57%。

整個行業(yè)都處在紅利期，從上游至下游都想賺到實惠，悅普集團面臨的問題，是媒介采買價格的上漲，這一點直觀體現(xiàn)在主要業(yè)務的銷售單價中。

報告期內(nèi)，社交媒體廣告投放代理業(yè)務的單價每年都在上漲，從2.15萬元/個升至3.55萬元/個。而報告期內(nèi)悅普集團的毛利率卻從21.85%降至17.56%。

正如上文所說，悅普集團積累了一些優(yōu)質客戶。這些客戶帶來了滾滾金源，但大客戶較高的議價權也限制了公司毛利率的增長。作為一家廣告中介，悅普集團受著“夾板氣”，一面承受著媒介資源價格上漲的成本，另一面在面對大型企業(yè)客戶時的議價權也被壓制，毛利率疲軟也就不足為怪了。

急需緩解現(xiàn)金流壓力

報告期內(nèi)，悅普集團采購KOL資源的成本歷年在總成本中占比均超9成，分別為3.64億元、5.40億元、11.17億元和5.34億元，算下來單此一項成本，就會每年吃掉七成半左右的營收。

這也為悅普集團帶來了較大的現(xiàn)金流壓力，招股書顯示，報告期內(nèi)公司的現(xiàn)金流量凈額始終為負，分別為-1364.97萬元、-1.24億元、-1.64億元和-4724.08萬元。此外，悅普集團的資產(chǎn)負債率也從2020年的27.32%增至40.95%，最高時為2021年末的45.77%。

而可比公司天下秀在2020年后的資產(chǎn)負債率一直維持在25%的水平，元隆雅圖、三人行等同行雖然同期資產(chǎn)負債率與悅普集團相近，但2020年之后的資產(chǎn)負債率仍保持平穩(wěn)。

招股書中悅普集團稱，公司目前存在著一定的資金缺口，這與行業(yè)特征和公司經(jīng)營規(guī)?？焖贁U張有關，公司與下游供應商之間的結算為現(xiàn)款支付，但會給上游客戶一定賬期。招股書顯示，2019年公司的資產(chǎn)負債率曾高達53.88%，為此悅普集團通過私募股權融資的方式在2019和2020年分別取得了7350萬元和2億元融資，暫時補上了資金缺口。

報告期末，悅普集團賬上貨幣資金僅余2516.47萬元，為報告期內(nèi)最低點，而短期借款卻高達1.6億元，為歷史最高點。同時2021年公司的應收賬款和合同資產(chǎn)在當期收入中占比為45.8%，到了2022年上半年，這一比例已經(jīng)非常接近100%。

這或許也是悅普集團想要上市的原因之一，招股書顯示，此次IPO公司擬募集資金7.5億元，其中超過一半的資金（約3.81億元）的用途為補充流動資金，余下的資金將分別用于新媒體營銷代理體系升級項目和品牌全案創(chuàng)意中心建設項目。

增資過程蹊蹺多

2019年，思傳有限（悅普集團前身）股東會決定進行第三次增資，吸收蘇佳、葉茂勇成為公司新股東，思傳有限的注冊資本從500萬元增至513.7萬元。

增資股份由蘇佳、葉茂勇分別出資116.67萬元和150萬元，其中13.7萬元計入注冊資本，增資價格為19.47元/注冊資本。增資完成后，葉茂勇與蘇佳的持股比例分別為1.5%和1.17%，增資完成后公司的整體估值為1億元。

然而，就在此次增資完成的4個月后，思傳有限又在當年8月進行第三次股權轉讓和第四次增資，有兩家機構參與其中，分別是蘭馨亞洲7號基金和領瑞基石。兩家機構以現(xiàn)金的方式購買悅普集團董事長林悅、副總經(jīng)理蔡永輝手中的部分股權，并用現(xiàn)金增資思傳有限，后者的注冊資本從513.70萬元增至552.36萬元。

蹊蹺的地方是，時隔僅僅4個月，這次增資的價格卻高出很多，公司的整體估值膨脹至4個月前的10倍，達到約10億元。

招股書顯示，林悅、蔡永輝二人將增資前合計5.37%的股權作價4725萬元轉讓給兩家機構，對應價格高達171.07元/注冊資本，是4個月前的約8.79倍。增資價格也是如此，兩家機構合計以7350萬元認購38.67萬元注冊資本，價格高達190.09萬元/注冊資本，是4個月前的約9.63倍倍。

如此懸殊的增資價格，有些讓人摸不著頭腦。蘇佳系悅普集團實控人林悅的表姐，曾任公司總經(jīng)理辦公室的主任，而葉茂勇是林悅的朋友，并未在公司有過任職經(jīng)歷也無其他關聯(lián)關系。

值得一提的是，在兩家機構增資入股過程中，與林悅、蔡永輝及悅普集團曾有業(yè)績承諾的相關約定，招股書原文表述為“各方約定公司2019年扣非凈利潤加1/2計入當期損益的股份支付費用后應不低于7000萬元”，否則需要補償兩家機構。

結果是，2019年悅普集團的凈利潤僅為3696.85萬元，事后蘭馨亞洲七期基金獲得1330萬元補償，領瑞基石基金獲得665萬元補償。2021年9月23日，蘭馨亞洲七期以9360萬元的價格將手中的全部股份轉讓給另外兩家機構后，帶著超過5000萬元的利潤甩手走人。（思維財經(jīng)出品）

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