國家統(tǒng)計(jì)局本周公布前七月份國民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行數(shù)據(jù)，服務(wù)業(yè)保持較快增長，工業(yè)生產(chǎn)平穩(wěn)增長，固定資產(chǎn)投資規(guī)模繼續(xù)擴(kuò)大，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資增長較快。不過，仍有部分?jǐn)?shù)據(jù)不及市場預(yù)期。業(yè)內(nèi)認(rèn)為，目前的數(shù)據(jù)確實(shí)在一定程度上反映了疫情帶來的長尾效應(yīng)。而對預(yù)期的修復(fù)，或?qū)⑹墙衲甑闹餍伞?/p>

7月份國內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)部分不及預(yù)期，現(xiàn)在是底部或者拐點(diǎn)嗎？一系列政策之后，房地產(chǎn)市場會有起色嗎？盧布跌破重要心理關(guān)口，全球新興市場匯率加劇波動，這種震蕩還會持續(xù)多長時(shí)間？如何影響國內(nèi)匯率變化？美聯(lián)儲加息的影響是否已經(jīng)在淡化？包括美元在內(nèi)的匯率波動會不會成為下半年重要的風(fēng)險(xiǎn)因素？今年大類資產(chǎn)配置有何建議？人工智能板塊繼續(xù)大起大落？第一財(cái)經(jīng)《首席對策》專訪東北證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家付鵬。

付鵬的主要觀點(diǎn)：

(資料圖)

上半年市場整體保持高估狀態(tài)

居民部門資產(chǎn)負(fù)債修復(fù)周期拉長

目前房地產(chǎn)政策主要是對沖風(fēng)險(xiǎn)

美元流動性收緊是長期過程 對新興市場國家各方面不太友好

部分新興市場國家貨幣可能會失去相對獨(dú)立性

利率匯率表現(xiàn)與國內(nèi)經(jīng)濟(jì)走勢環(huán)環(huán)相扣

下半年人民幣匯率走勢 內(nèi)在要素占主導(dǎo)

今年市場沒有總量行情 結(jié)構(gòu)性行情可以從兩個(gè)方向?qū)ふ?/p>

人工智能板塊大起大落波動會一直延續(xù)

上半年市場整體保持高估狀態(tài)

第一財(cái)經(jīng)：付總好，非常感謝接受我們的專訪，首先我們看到本周國家統(tǒng)計(jì)局公布了前7個(gè)月份的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，有部分?jǐn)?shù)據(jù)確實(shí)還是不如預(yù)期，怎么來看這個(gè)數(shù)據(jù)？現(xiàn)在是底或者拐點(diǎn)嗎？您的意見是什么？

付鵬：首先第一點(diǎn)單純就經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的情況來看，我覺得整體是低于市場的預(yù)估的。整個(gè)上半年實(shí)際上整體市場是保持著一個(gè)高估的這種狀態(tài)，還是忽略掉了我們說疫情后可能帶來的這樣的長尾的這樣的一個(gè)疤痕效應(yīng)。

居民部門資產(chǎn)負(fù)債修復(fù)周期拉長

第一財(cái)經(jīng)：所以您認(rèn)為是短期的還是長期的？

付鵬：應(yīng)該說疫情我們說它是一個(gè)突發(fā)性的公共事件，但是它可能會暴露的是我們長期的一些問題。尤其居民部門身上積累的其實(shí)是比較的多的，尤其是房地產(chǎn)及相關(guān)的債務(wù)問題。

簡單講，如果整個(gè)經(jīng)濟(jì)是以內(nèi)循環(huán)為主導(dǎo)的話，那么居民部門是至關(guān)重要的。而當(dāng)前居民部門我們說負(fù)債端需要修復(fù)，然后收入端需要穩(wěn)定，那么兩者之間的過程可能不會是我們說兩三個(gè)月、三四個(gè)月就可以解決的，可能這個(gè)時(shí)間周期會拉得較長一些，因此就會形成我們說市場上這樣的一個(gè)預(yù)期差。

目前房地產(chǎn)政策主要是對沖風(fēng)險(xiǎn)

第一財(cái)經(jīng)：我們看到一系列的政策之后，您認(rèn)為接下來房地產(chǎn)有沒有起色？尤其是您認(rèn)為這些超大城市的這種限購、限貸政策真的會取消嗎？

付鵬：現(xiàn)在所有的政策的方向，房地產(chǎn)政策大的方向，就是為了對沖當(dāng)前我們說這種風(fēng)險(xiǎn)。很多人現(xiàn)在把房地產(chǎn)政策如果說做出調(diào)整的話，理解成是救命，甚至理解成這個(gè)行業(yè)重新再回到十年前，或者是六七年前再來一波的那種過程，我覺得是最大的預(yù)期差了。

一方面它（地產(chǎn)政策）是可以抑制過熱，但同時(shí)另外一方面，它在最危機(jī)的時(shí)候也可以適當(dāng)?shù)娜ザ底∠到y(tǒng)性的問題，但它已經(jīng)不是萬能藥丸了。

美元流動性收緊是長期過程 對新興市場國家各方面不太友好

第一財(cái)經(jīng)：我們看到盧布現(xiàn)在已經(jīng)跌破了一個(gè)心理關(guān)卡了，同時(shí)全球新興市場的匯率也在加劇的波動，您認(rèn)為一個(gè)最主要的原因是什么？這種震蕩會持續(xù)多長的時(shí)間？怎么來影響我們國內(nèi)的匯率變化？

付鵬：其實(shí)最主要的原因一方面是表面上，從所謂的微觀上去看，可能很多人覺得說跟美國的持續(xù)性加息有關(guān)系，按照傳統(tǒng)的邏輯去預(yù)估美國加息以后必然會衰退。但事實(shí)上你會發(fā)現(xiàn)到目前為止，已經(jīng)越來越多的金融機(jī)構(gòu)開始接受，美國可能會保持著這樣的5%左右的這樣的一個(gè)利率水平，持續(xù)時(shí)間周期會比較長的這樣的一個(gè)判斷。那么這個(gè)狀態(tài)為什么會出現(xiàn)？其實(shí)從根本上來講，也是對過去的我們說長達(dá)40年周期的這樣的一個(gè)全球化大融合下帶來的美元低利率、持續(xù)性低利率的這樣的一個(gè)修復(fù)。

因此你會發(fā)現(xiàn)第一，美元流動性的收緊是一個(gè)持續(xù)性的長期的過程。第二，對于新興市場來講，當(dāng)然這是肯定不友好的。其實(shí)說到底還是全球化的進(jìn)程，就是過去四十年全球化的進(jìn)程，在這五六年正在逐漸地瓦解，因而帶來了這樣的一個(gè)全球的重大的這樣的變局。

部分新興市場國家貨幣可能會失去相對獨(dú)立性

第一財(cái)經(jīng)：美銀預(yù)測明年阿根廷比索要貶值70%，還是剛才那個(gè)問題，新興市場國家的匯率變化會不會在接下來，今年下半年還有4個(gè)月的時(shí)間里，包括近期兩三年都會有一個(gè)相對于以往來說更頻繁的波動，因?yàn)槊缆?lián)儲的加息？

付鵬：會的。當(dāng)然你既然舉到阿根廷的例子了，阿根廷可能后面發(fā)生的準(zhǔn)確說是它的大選之后，我們說阿根廷的新任的政府很有可能會放棄本國匯率，直接掛鉤美元。其實(shí)從某種角度上來講，也是在為未來的五年十年甚至更長的這樣的一個(gè)全球重新進(jìn)行再分工的一個(gè)狀態(tài)下做出的一個(gè)不得已的選擇。

可能很多的新興國家和新興市場在這個(gè)過程中需要選擇站隊(duì)，這樣的話它的匯率也好，它的經(jīng)濟(jì)也好，它的利率也好，它的中央銀行貨幣政策也好，其實(shí)逐漸的都會失去一個(gè)相對的獨(dú)立性。

利率匯率表現(xiàn)與國內(nèi)經(jīng)濟(jì)走勢環(huán)環(huán)相扣

第一財(cái)經(jīng)：您剛才也提到了，接下來會有一些新興國家匯率市場的變化加大，這會對我們國內(nèi)的匯率有什么樣的影響？

付鵬：其實(shí)匯率表現(xiàn)出來的就是一個(gè)我們說外強(qiáng)內(nèi)弱的一個(gè)狀態(tài)，一方面我們說表現(xiàn)出來的是以美國為首的這樣的一個(gè)強(qiáng)勢利率、強(qiáng)貨幣的這么一個(gè)外圍的狀態(tài)。那么同時(shí)它對內(nèi)表現(xiàn)出來的，其實(shí)你可以看到我們的中債收益率，一直在下行，整個(gè)經(jīng)濟(jì)內(nèi)需的這種弱，其實(shí)本質(zhì)上反映在利率上，利率又反映在利差上，那么外強(qiáng)內(nèi)弱最終形成的一個(gè)結(jié)果就是對人民幣的匯率形成了較大的這樣的壓力。這也是我們上半年看到人民幣匯率逐漸的七塊一、七塊二、七塊三，這樣的一個(gè)我們說背后的因素。

下半年人民幣匯率走勢 內(nèi)在要素占主導(dǎo)

第一財(cái)經(jīng)：接下來包括美元在內(nèi)的匯率波動，會不會成為我們國內(nèi)接下來比較重要的風(fēng)險(xiǎn)因素？

付鵬：我覺得可能更多的如果是把內(nèi)外這兩個(gè)因素去分的話，其實(shí)外強(qiáng)的因素是確定性的。我們的角度去看，美國在這一輪我們說疫情前后，這樣的結(jié)構(gòu)重塑已經(jīng)帶來了它利率中樞的這種實(shí)質(zhì)性的變化。

所以說外圍的因素變量其實(shí)取決于我們內(nèi)部的情況。如果內(nèi)部強(qiáng)外部強(qiáng)，那么我們的整個(gè)匯率其實(shí)是可以保持強(qiáng)勢的。如果外部強(qiáng)內(nèi)部弱，實(shí)際上體現(xiàn)出來的就是對本幣匯率的這種壓力。國內(nèi)的居民部門也好，國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)也好，它的韌性到底在哪兒？它的底線的韌性到底在哪兒？那么如果企穩(wěn)了，你中債企穩(wěn)了，那么實(shí)際上匯率也就相對會企穩(wěn)。

今年市場沒有總量行情 結(jié)構(gòu)性行情可以從兩個(gè)方向?qū)ふ?/p>

第一財(cái)經(jīng)：我們結(jié)合整體的一個(gè)全球的經(jīng)濟(jì)形勢，包括我們現(xiàn)在國內(nèi)整體的形勢，您對國內(nèi)大類資產(chǎn)的配置有沒有什么建議？

付鵬：本質(zhì)上你應(yīng)該還是做所謂大的一個(gè)判斷，對于國內(nèi)來講可能第一不用去擔(dān)心說會產(chǎn)生這樣的一個(gè)較大的失控性的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，也就是過度悲觀的一個(gè)預(yù)期不要。第二也不要再像今年上半年的時(shí)候做一個(gè)超樂觀的預(yù)估。如果把這兩點(diǎn)高預(yù)期和嚴(yán)重的低預(yù)期扣掉的話，實(shí)際上整個(gè)今年經(jīng)濟(jì)的情況是，用我的話說非常平淡的。一年既不要有高預(yù)期，也不要有所謂的我們說可能會出大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的這樣的一個(gè)的預(yù)估，這就導(dǎo)致了我們市場上其實(shí)是沒有總量行情的，它更多的是一些結(jié)構(gòu)性的這種行情和這個(gè)機(jī)會。

而結(jié)構(gòu)性行情中間其實(shí)本質(zhì)上還是兩個(gè)方向：第一個(gè)方向我們說在市場上去尋找這種我們說絕對安全邊際的，以及當(dāng)然它如果還有一些較高的股息，你可以把它當(dāng)成一個(gè)在人民幣低利率狀態(tài)下的高股息債券去考量，其實(shí)包括“中特估”在內(nèi)都是這個(gè)邏輯。那么另外一個(gè)維度，你其實(shí)只能去考慮這些所謂的技術(shù)性創(chuàng)新，但是它的過程是很痛苦的，因?yàn)槟阋惺芊浅４蟮囊粋€(gè)波動。而且說句實(shí)在話，它會越來越像類一級市場的這種投資。也就換句話說，賽道里面可能十個(gè)公司到最后真的只有幾個(gè)公司跑出來，剩下的大部分可能是達(dá)不到這樣的一個(gè)預(yù)估的。

其實(shí)對于專業(yè)能力的要求就高了，但是對于普通投資者來講，他可能會陷入的是高波動率的一個(gè)環(huán)境。

人工智能板塊大起大落波動會一直延續(xù)

第一財(cái)經(jīng)：您5月份的時(shí)候，曾經(jīng)表示下半年國內(nèi)的人工智能板塊一定是處于一個(gè)大起大落的情況，而且是基本跟隨海外的發(fā)展節(jié)奏。您現(xiàn)在還是堅(jiān)持這種判斷嗎？這種波動從現(xiàn)在來看是加大了還是有所緩解？

付鵬：這種波動會一直延續(xù)的。跟海外的節(jié)奏完全是一致的。因?yàn)楸举|(zhì)上來講，我們說 AI人工智能它面臨的當(dāng)前的環(huán)境是什么？第一是一個(gè)典型的我們說主題性投資。它并不是說這個(gè)行業(yè)或者是產(chǎn)業(yè)鏈，它已經(jīng)進(jìn)入到我們說可預(yù)期性的債務(wù)，可預(yù)期性的擴(kuò)張，可預(yù)期性的盈利這樣的一個(gè)市場，不是的。簡單講它還處在相對的早期，就像很多人講那樣，早期本質(zhì)上來講，講的是一個(gè)預(yù)期，但是由于當(dāng)前的我們說全球的環(huán)境，無論是中國的經(jīng)濟(jì)，海外的利率，其實(shí)兩者之間都無法跟之前18年、19年那種環(huán)境去相比。

第二，我們所處的經(jīng)濟(jì)增長的環(huán)境也跟前幾年是不一樣的。這就導(dǎo)致蓄勢、預(yù)期，其實(shí)它的周期會縮短，因而它一定會是大起大落的。之所以會大起大落，也是因?yàn)槟闫鋵?shí)沒有更好的我們說賽道可以去承接，所以導(dǎo)致一個(gè)結(jié)果是它的波動會非常大。

（攝像 侯天一）

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