出品 | 虎嗅醫(yī)療組

作者 | 陳廣晶

(資料圖)

編輯 | 廖影

頭圖 |視覺中國(guó)

實(shí)驗(yàn)猴在3個(gè)月內(nèi)降價(jià)70%，直接把被譽(yù)為“猴茅”的昭衍新藥業(yè)績(jī)踹翻了車。

國(guó)內(nèi)CXO龍頭昭衍新藥前不久發(fā)布的2023年上半年業(yè)績(jī)預(yù)報(bào)顯示，該公司2023年1到6月份，預(yù)計(jì)錄得凈利潤(rùn)7276.57萬元到1.1億元，相比去年同期減少了2.6億到2.9億元，下降幅度70.4%到80.4%。

這是該公司自從2017年上市以來，首次凈利潤(rùn)負(fù)增長(zhǎng)，幅度之大讓投資人震驚，股價(jià)更是直接跌停。7月21日，昭衍新藥跌到了25.65元/股，相比近年來的股價(jià)高峰跌幅達(dá)72.24%。

面對(duì)業(yè)績(jī)變動(dòng)原因昭衍新藥表示，所持生物資產(chǎn)因市價(jià)下跌，導(dǎo)致的公允價(jià)值損失是其中之一。這里所說的“生物資產(chǎn)公允價(jià)值”，主要正是來自過去兩三年里，價(jià)格瘋漲的實(shí)驗(yàn)猴。根據(jù)業(yè)績(jī)預(yù)告，這個(gè)損失在1.77億元到1.89億元。

當(dāng)然，這些還只是預(yù)告，最終結(jié)果如何仍有待該公司公布，不過從中還是看得出來，實(shí)驗(yàn)猴降價(jià)給了昭衍新藥，非常沉重的一擊。

被戲稱為“大師兄”的實(shí)驗(yàn)猴身價(jià)漲瘋了，是近年來創(chuàng)新藥領(lǐng)域眾多魔幻事件中的一個(gè)。2019年以來，受疫情影響，全球?qū)嶒?yàn)猴都開始走俏。在中國(guó)，食蟹猴的價(jià)格從6000至8000元/只，一路漲到了十幾萬、二十幾萬，短短兩三年里漲了30到40倍。科學(xué)家們直呼“用不起”，甚至有生物醫(yī)藥領(lǐng)域的創(chuàng)業(yè)者到東南亞去開辦猴場(chǎng)了。

一片看漲中，囤猴，成了頭部CXO（俗稱醫(yī)藥合同外包機(jī)構(gòu)，包括CRO/CDMO等）的共同選擇。根據(jù)昭衍新藥公開出來的信息，2022年該公司以18.05億元的總價(jià)買入了2家實(shí)驗(yàn)動(dòng)物供應(yīng)商：廣西瑋美生物、云南英茂生物，這兩家公司共有恒河猴、食蟹猴、獼猴等實(shí)驗(yàn)猴1.9563萬只。

這筆交易里每只猴子的成本價(jià)約9萬多元，幾個(gè)月后實(shí)驗(yàn)猴身價(jià)大漲到16萬元，甚至20多萬元，昭衍新藥這波操作，直接“大賺”了上億元，生物資產(chǎn)公允價(jià)值高達(dá)3.3億元，也因此得到了“猴茅”的名號(hào)。

嚴(yán)格來說，隨著實(shí)驗(yàn)猴進(jìn)口恢復(fù)，新冠疫苗、用藥研發(fā)總量回落，疫情之后，實(shí)驗(yàn)猴的價(jià)格會(huì)下跌是預(yù)料之中的事情，只是沒想到價(jià)格“跳水”來得這么快。而對(duì)于昭衍新藥來說，實(shí)驗(yàn)猴降價(jià)，真的是其業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)真正的威脅嗎？

猴子降價(jià)引發(fā)的“慘劇”

昭衍新藥作為中國(guó)CXO龍頭，主要為藥企、科研機(jī)構(gòu)等提供臨床前實(shí)驗(yàn)、臨床試驗(yàn)等方面服務(wù)。巔峰時(shí)期股價(jià)曾達(dá)92.4元/股，總市值700多億元。這次業(yè)績(jī)預(yù)告公布以來，公司股價(jià)一度低至25.65元/股，總市值也跌到200億元以下。

究其原因，實(shí)驗(yàn)猴降價(jià)難辭其咎。

昭衍新藥股價(jià)變化情況。 來自：東方財(cái)富網(wǎng)

2023年以來，隨著疫情結(jié)束，瘋漲的實(shí)驗(yàn)猴身價(jià)正在急劇下跌。來自中國(guó)政府采購(gòu)網(wǎng)的公開信息顯示，從2月至7月，實(shí)驗(yàn)猴的價(jià)格一直在下跌，甚至有部分猴子價(jià)格已不到6萬元了。

7月21日，北京某大學(xué)公開的采購(gòu)食蟹猴的項(xiàng)目中，計(jì)劃用240萬元人民幣購(gòu)進(jìn)30只食蟹猴，折合每只8萬元，還包括采購(gòu)、飼養(yǎng)和技術(shù)服務(wù)。6月1日，昆明一家大學(xué)的中標(biāo)公告中，體重4.5到7公斤的4到10歲雄性食蟹猴單價(jià)已經(jīng)降到了5.98萬元。

要知道巔峰時(shí)期這個(gè)價(jià)格是23萬元/只，降價(jià)幅度確實(shí)有70%之多，甚至直接跌破了昭衍新藥2022年囤猴時(shí)的成本價(jià)。這也確實(shí)印證著昭衍新藥對(duì)凈利潤(rùn)下滑原因的分析。

至此，這家靠實(shí)驗(yàn)猴起飛的CXO龍頭，也吃到了囤猴的苦。

猴子屬于靈長(zhǎng)類動(dòng)物，與人遺傳信息高度相似——最高有98%以上的遺傳基因與人相同，是重要的實(shí)驗(yàn)動(dòng)物模型，在藥物安全性評(píng)價(jià)（簡(jiǎn)稱：安評(píng)）中，是必不可少的。

“根據(jù)不同藥品的實(shí)驗(yàn)需求，實(shí)驗(yàn)猴的使用量差異較大?！痹e夕法尼亞大學(xué)副教授、賽得康創(chuàng)始人張洪濤博士告訴虎嗅，一般如果只是做毒理實(shí)驗(yàn)，只需要個(gè)位數(shù)的猴子。有的藥，比如抗癌藥物，不需要用猴子來確認(rèn)功效，但是也有的藥，需要用猴子來確認(rèn)治療功能，可能需要用上百只猴子。

安評(píng)是CXO賽道增長(zhǎng)最快的領(lǐng)域，增速超過行業(yè)平均值，昭衍新藥在這一領(lǐng)域恰是佼佼者。根據(jù)該公司的公告，其子公司蘇州昭衍是全國(guó)最大的藥物安全性評(píng)價(jià)機(jī)構(gòu)。另據(jù)第三方機(jī)構(gòu)Frost&Sullivan數(shù)據(jù)，昭衍新藥2021年在中國(guó)非臨床安評(píng)領(lǐng)域的市場(chǎng)占有率是12.3%，僅次于藥明康德的18.6%。

安評(píng)是藥品研發(fā)各環(huán)節(jié)中外包（CXO）滲透率最高的業(yè)務(wù)。 來自：上海益諾思招股說明書

實(shí)驗(yàn)猴因?yàn)樯L(zhǎng)周期長(zhǎng)、繁殖速度慢等因素，很難在短期內(nèi)提高供應(yīng)量，本來就是稀缺資源。

公開資料顯示，近年來昭衍新藥對(duì)實(shí)驗(yàn)猴的采購(gòu)量一直是快速增長(zhǎng)的——2020年買入2932只，2021年買入5986只，到2022年增到約2萬只，加上廣西梧州新建的可以容納1.5萬只猴子的繁育基地，昭衍新藥手中猴子的總量可達(dá)3萬到4萬只。加上藥明康德通過收購(gòu)廣東春盛猴場(chǎng)2萬多只猴子、康龍化成通過收購(gòu)肇慶創(chuàng)藥1萬多只猴子。至此，7萬多只實(shí)驗(yàn)猴，約為中國(guó)總量23%的實(shí)驗(yàn)猴，已經(jīng)被CXO龍頭掌握。

要知道，據(jù)上海市綠化和市容管理局2021年答復(fù)上海市人大代表建議時(shí)公開的數(shù)據(jù)，中國(guó)實(shí)驗(yàn)猴存欄量約30萬只?？捎蒙唐泛锛s3萬只。在疫情限制進(jìn)口，疫苗、中和抗體研發(fā)占據(jù)大量實(shí)驗(yàn)猴資源的情況下，這也進(jìn)一步加劇了實(shí)驗(yàn)猴的稀缺。

有業(yè)內(nèi)人士算過一筆賬，如果有1000個(gè)項(xiàng)目需要進(jìn)入臨床，按照臨床前需要60只猴子計(jì)算，就要用6萬只實(shí)驗(yàn)猴了。而僅2021年一年，中國(guó)臨床試驗(yàn)登記數(shù)量就達(dá)到了3358項(xiàng)之多；盡管其中相當(dāng)一部分在臨床前用實(shí)驗(yàn)猴量少或不用，但是也大幅增加了猴子供應(yīng)的壓力和新藥開發(fā)的成本。

就像沒有搶到猴的“科創(chuàng)板CRO（合同研發(fā)機(jī)構(gòu)）第一股”美迪西，2022年其臨床前直接材料成本同比上漲了96.14%，占到了當(dāng)期總成本的62%以上，遠(yuǎn)超人工成本和制造成本。在上一年，該公司的直接材料成本就已經(jīng)暴漲113%了！相應(yīng)的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)幅度也相對(duì)更低。

在國(guó)內(nèi)安評(píng)領(lǐng)域排名第三的公司上海益諾思，也在其招股說明書中透露，因?yàn)閷?shí)驗(yàn)猴漲價(jià)，該公司成本壓力激增，會(huì)影響到毛利率，進(jìn)一步影響到公司的凈利潤(rùn)。

而手里有猴的CXO也大吃了一波紅利。截至2022年底，在生物資產(chǎn)公允價(jià)值加持下，昭衍新藥扣非凈利潤(rùn)增長(zhǎng)超過了92%，達(dá)到歷史最高值；藥明康德、康龍化成也靠實(shí)驗(yàn)猴相關(guān)的生物資產(chǎn)等帶來的公允價(jià)值，分別多貢獻(xiàn)了3.7億和6809萬元的收益。

如今實(shí)驗(yàn)猴價(jià)格大跌，曾經(jīng)吃過紅利的CXO，也不可避免受到了影響?？谍埢?023年第一季度報(bào)告中，就透露出其生物資產(chǎn)公允價(jià)值同比下降了近三成。

除了自用，CXO囤猴也是這類企業(yè)常見的商業(yè)投機(jī)行為。“預(yù)測(cè)猴子還會(huì)漲價(jià)，所以就囤積一些，但預(yù)測(cè)到猴子價(jià)格下降，自然就會(huì)出現(xiàn)虧損?！?/strong>有研究醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)的學(xué)者向虎嗅表示。就像前兩年吃實(shí)驗(yàn)猴的紅利一樣，實(shí)驗(yàn)猴降價(jià)背負(fù)業(yè)績(jī)壓力也是不可避免的。

結(jié)合全球通貨膨脹的趨勢(shì)，張洪濤博士預(yù)測(cè)，猴子的價(jià)格可能會(huì)降到3萬到4萬元。這意味著，昭衍新藥等囤猴的CXO龍頭企業(yè)的業(yè)績(jī)，還面臨更嚴(yán)峻的考驗(yàn)。

不能全怪猴

客觀來說，“猴茅”失速并不完全是實(shí)驗(yàn)猴惹的禍。過去幾年全球創(chuàng)新藥資本泡沫破碎，投資熱潮急速退去后留下了一地雞毛，也給CRO、CDMO等醫(yī)藥合同外包機(jī)構(gòu)（CXO）的發(fā)展挖了很多坑。其中，最大的問題就是創(chuàng)新藥企沒錢了，不僅不花錢買CXO的服務(wù)，還要親自下場(chǎng)提供研發(fā)、生產(chǎn)等服務(wù)來搶CXO的生意，這也直接影響了靠提供服務(wù)生存的CXO企業(yè)。

從新增訂單情況看，2023年第一季度報(bào)告中，昭衍新藥也曾明確表示，當(dāng)期新簽訂單約人民幣5.7億元，同比下降約43%。

從訂單總量增長(zhǎng)上看，增速放緩的趨勢(shì)更加明顯——2019年到2020年，昭衍新藥在手訂單規(guī)模從10.4億元變?yōu)?7億元，到2021年增長(zhǎng)到了29億元，再到2022年的44億元，新訂單金額增長(zhǎng)非常明顯，而到2023年一季度訂單總規(guī)模也只有46億元，增長(zhǎng)明顯放緩。

同樣的，國(guó)內(nèi)CXO龍頭、“藥明系”成員藥明生物在2023年投資者開放日就曾透露，今年上半年該公司的訂單數(shù)量銳減，到5月底只有25個(gè)，而往年都有120到130個(gè)新訂單。

另一個(gè)CXO龍頭凱萊英早在2022年底就釋放出新一年?duì)I收增長(zhǎng)預(yù)計(jì)將大減40%的信號(hào)。

在其背后是中國(guó)CXO領(lǐng)域，乃至整個(gè)創(chuàng)新藥領(lǐng)域的危機(jī)。

Wind數(shù)據(jù)顯示，2023年第一季度中國(guó)CXO營(yíng)業(yè)收入突破了200億元，但是增速僅為10.58%，同比上年的63.87%，下降了50%以上。

2019年至2023年第一季度中國(guó)CXO企業(yè)營(yíng)業(yè)收入變化情況。 來自：Wind

過去幾年中國(guó)CXO經(jīng)歷了快速增長(zhǎng)，如今行業(yè)發(fā)展擱淺，追究起責(zé)任來，猴子應(yīng)該承擔(dān)的部分是較少的，更大的鍋還要過去幾年創(chuàng)新藥的資本泡沫來背。

賣水的生意不應(yīng)是投機(jī)

過去幾年，為了對(duì)抗疫情，中國(guó)創(chuàng)新藥研發(fā)的瘋狂也達(dá)到了頂峰。

“以前感染性疾病的創(chuàng)新藥（1.1類）研發(fā)的項(xiàng)目很少，每年一般只有幾個(gè)，靈長(zhǎng)類實(shí)驗(yàn)動(dòng)物用量很有限?！辈《緦W(xué)專家常榮山告訴虎嗅，疫情暴發(fā)以后，大量新冠疫苗、治療用藥項(xiàng)目（全部都是1.1類創(chuàng)新藥）涌入，立項(xiàng)數(shù)量上有50-100倍以上的增長(zhǎng)，而且這些項(xiàng)目的臨床前研究一般都需要靈長(zhǎng)類實(shí)驗(yàn)動(dòng)物，這直接導(dǎo)致了靈長(zhǎng)類實(shí)驗(yàn)動(dòng)物畸形的市場(chǎng)需求。

常榮山向虎嗅指出，從歷史上看，這類藥物研發(fā)成功一般都需要10年以上，全球大流行病從來都沒有超過3年的，一哄而散的結(jié)局就是明擺著的，泡沫終將破滅，猴子的需求因此也是來得快，消失得更快。

根據(jù)智研咨詢統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2020年，中國(guó)在新冠醫(yī)藥研發(fā)上申請(qǐng)的專利數(shù)就超過了4400個(gè)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先其他國(guó)家，最后拿到手的專利授權(quán)數(shù)量為697個(gè)，也幾乎是全球其他國(guó)家的總和。目前中國(guó)有14款新冠疫苗、6款新冠特效藥獲批緊急使用或附條件上市。即便是新冠疫情已經(jīng)調(diào)整為“乙類乙管”，還是有新冠疫苗在研發(fā)中。

全球新冠疫苗、特效藥競(jìng)賽有其積極意義，客觀上也確實(shí)造成了資源擠兌、浪費(fèi)，以及創(chuàng)新藥賽道的過熱。

在疫情暴發(fā)之初，很多拿到投資的創(chuàng)業(yè)者，都是只身來到中國(guó)的，沒有團(tuán)隊(duì)、沒有實(shí)驗(yàn)室，很多工作都是交給CXO來操作的。這也使得CXO賽道越來越火熱，還被投資人戲稱為創(chuàng)新藥掘金路上的“賣水人”，從而受到熱捧。

CXO賽道投資太火熱了，就連特別垂直的實(shí)驗(yàn)動(dòng)物供應(yīng)商上市，都可以拿到100倍以上的PE（市盈率，常用來反映估值水平和投資風(fēng)險(xiǎn)）值。其中昭衍新藥2021年9月底PE值曾經(jīng)高達(dá)150倍；這一年初，藥明康德的PE值一度高達(dá)175倍；康龍化成的PE值歷史上也曾沖到155倍的高值。

這種帶有投機(jī)性質(zhì)的行為，也給企業(yè)帶來巨大的業(yè)績(jī)壓力。

一般來說，PE值在50到100之間，就需要每年的業(yè)績(jī)有50%到100%的增長(zhǎng)來支撐股價(jià)。這也是昭衍新藥等CXO選擇將實(shí)驗(yàn)猴定為公允價(jià)值的原因所在。在實(shí)驗(yàn)猴價(jià)格暴漲的時(shí)候，這種操作可以美化企業(yè)業(yè)績(jī)，當(dāng)實(shí)驗(yàn)猴價(jià)格下滑時(shí)，不可避免會(huì)遭反噬。

而且公允價(jià)值本身計(jì)算方式模糊，也增加了潛在風(fēng)險(xiǎn)。

根本上說，昭衍新藥現(xiàn)在騎“猴”難下，也是當(dāng)時(shí)在高估值之下飲鴆止渴的結(jié)果。

電影《猩球崛起》劇照

如今，中國(guó)創(chuàng)新藥融資泡沫破滅，創(chuàng)新藥研發(fā)的主力生物技術(shù)公司也開始精打細(xì)算過日子，CXO也不可避免地會(huì)陷入階段性困難。但是猴子的價(jià)格還沒有徹底恢復(fù)到疫情前的水平。

“這是市場(chǎng)行為，那些想原本想在潮頭淘金的幾百家企業(yè)現(xiàn)在吃到苦果了。”常榮山向虎嗅表示，除開第一批獲批上市的4家疫苗企業(yè)，2020到2021年間，社會(huì)資本大量投入“新冠治療產(chǎn)品”，無論是已獲批的還是未獲批的，都錯(cuò)過了市場(chǎng)的紅利期，回報(bào)率都是非常低的，都遠(yuǎn)低于IVD（體外診斷產(chǎn)品）行業(yè)。又因?yàn)榇饲肮乐颠^高，還不太可能再拿到后續(xù)投資。95%的項(xiàng)目被迫中止，投資人損失在千億以上。而新進(jìn)場(chǎng)的創(chuàng)業(yè)者，也不得不承受實(shí)驗(yàn)猴等資源漲價(jià)帶來的成本壓力。

這種態(tài)勢(shì)已經(jīng)波及了整個(gè)生物醫(yī)藥行業(yè)了，那些“非新冠項(xiàng)目”在3年疫情期間時(shí)斷時(shí)續(xù)，好不容易熬到可以讓米下鍋的時(shí)候，米市上沒米了，投融資陷入了惡性循環(huán)。

毫無疑問，當(dāng)下正是全球醫(yī)藥行業(yè)的艱難時(shí)刻，新冠疫苗、特效藥市場(chǎng)衰退，創(chuàng)新藥研發(fā)進(jìn)入瓶頸期，老藥降價(jià)成了全球趨勢(shì)，藥企賺錢越來越難了。不過，疫情也留下了“寶貴遺產(chǎn)”。

常榮山告訴虎嗅，RSV（呼吸道合胞病毒）、流感等呼吸道傳染病、狂犬病、水痘、導(dǎo)致小兒腹瀉的輪狀病毒等，以前都沒有得到應(yīng)有的重視，現(xiàn)在資本市場(chǎng)開始認(rèn)識(shí)到了這類傳染病背后的市場(chǎng)潛力，當(dāng)下，相關(guān)疫苗獲得了有史以來最多的投資。

而mRNA疫苗等新技術(shù)路線，在新冠疫情中一鳴驚人，涌現(xiàn)了大批創(chuàng)業(yè)公司，盡管沒能在國(guó)內(nèi)新冠疫情中博得頭彩，但是，從2022年底開始，這些公司都相繼轉(zhuǎn)向了腫瘤治療、流感（四價(jià)流感 mRNA 疫苗已經(jīng)上了臨床試驗(yàn)）、狂犬?。╩RNA 疫苗已經(jīng)做到了三期）等疾病預(yù)防，進(jìn)展神速，充分展示了國(guó)內(nèi)民營(yíng)生物制藥企業(yè)的活力與拼搏精神。

這些新行業(yè)的崛起對(duì)實(shí)驗(yàn)猴、CXO，乃至整個(gè)生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)，貢獻(xiàn)了新的機(jī)遇。

電影《猩球崛起》劇照

同時(shí)，市場(chǎng)投機(jī)泡沫消失后，頭部CXO企業(yè)仍然是被看好的。

畢竟，相比剛轉(zhuǎn)入CXO賽道、手法生疏的生物技術(shù)公司，規(guī)模較小的、還沒法靠規(guī)模效應(yīng)有效降低成本的同行，龍頭CXO無疑更有競(jìng)爭(zhēng)力。而從全球來看，中國(guó)的“工程師紅利”、實(shí)驗(yàn)猴價(jià)格優(yōu)勢(shì)，對(duì)海外生物技術(shù)公司也還是有吸引力的。

事實(shí)上，在各國(guó)政府鼓勵(lì)下，全球在研新藥數(shù)量還是在快速增長(zhǎng)。根據(jù)藥智網(wǎng)數(shù)據(jù)，僅在中國(guó)，2023年上半年藥審部分受理的要進(jìn)入臨床階段的新藥申請(qǐng)還是有8000多個(gè)，同比漲幅超過40%。

增長(zhǎng)背后蘊(yùn)含的對(duì)CXO服務(wù)的需求仍非?？捎^。據(jù)Frost&Sullivan報(bào)告，全球僅聚焦研發(fā)環(huán)節(jié)的CRO市場(chǎng)規(guī)模到2024年就有960億美元，其中非臨床安全性評(píng)價(jià)的市場(chǎng)規(guī)模到2024年將達(dá)87億美元，2019年至2024年的年均復(fù)合增長(zhǎng)率為12.5%，超過全球水平。

“醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)本質(zhì)上還是制藥業(yè)?！庇行袠I(yè)人士向虎嗅表示，在這個(gè)領(lǐng)域，中國(guó)憑借“工程師紅利”和資源優(yōu)勢(shì)，在全球競(jìng)爭(zhēng)中是有其優(yōu)勢(shì)的。加上，龍頭企業(yè)手里的實(shí)驗(yàn)猴，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力不僅有，而且很強(qiáng)。

因此，即便是對(duì)目前陷入發(fā)展困境的昭衍新藥等CXO，分析人士也傾向認(rèn)為困難是短期的。中郵證券等機(jī)構(gòu)也在研報(bào)中指出，隨著產(chǎn)能的逐漸釋放，至少龍頭CXO手中訂單會(huì)很快轉(zhuǎn)化為收入。

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