《投資時(shí)報(bào)》研究員羅藝

傳統(tǒng)電商運(yùn)營商正在電商行業(yè)變局中艱難調(diào)整，行業(yè)龍頭寶尊電商（9991.HK）也不例外。

寶尊電商2022年財(cái)報(bào)顯示，公司在期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營收84.01億元，同比下降10.60%；凈虧損6.53億元，同比擴(kuò)大197.18%，2021年同期凈虧損為2.2億元。

【資料圖】

在“去經(jīng)銷商化，強(qiáng)化服務(wù)業(yè)務(wù)”的戰(zhàn)略調(diào)整方向下，寶尊電商2022年靠買斷產(chǎn)品再銷售的經(jīng)銷模式收入再度大幅下降32%至26.44億元，占營收比下降至32%。

寶尊電商在2022年財(cái)報(bào)中明確將公司業(yè)務(wù)線調(diào)整為寶尊電商、寶尊品牌管理和寶尊國際。其中，品牌管理線下目前最大的資產(chǎn)主要與去年末收購的蓋璞（上海）商業(yè)有限公司（下稱蓋璞）相關(guān)。

為應(yīng)對電商紅利消失以及電商運(yùn)營這一商業(yè)模式帶來的弊端，電商運(yùn)營商近年都開始轉(zhuǎn)型，以尋求新的增長點(diǎn)。比如垂直電商麗人麗妝和若羽臣均選擇了自建品牌和投資相關(guān)領(lǐng)域企業(yè)，寶尊電商最引人注意的轉(zhuǎn)型動作則為在2022年末以4000萬美元收購了蓋璞大中華區(qū)業(yè)務(wù)。

作為美國最大快時(shí)尚品牌的蓋璞，近年在大中華區(qū)的表現(xiàn)卻并不如意，2020年及2021年末，蓋璞上海凈虧損分別為4.56億元和2.56億元。市場對寶尊電商的這一收購也似乎并不看好，去年收購公告發(fā)布次日，寶尊電商在港股的日跌幅達(dá)5.45%。

寶尊電商今年2月1日宣布，已完成對蓋璞上海的收購。近日，公司高層向媒體透露，將從提升產(chǎn)品力、發(fā)揮童裝優(yōu)勢、掌控整個(gè)價(jià)值鏈以及重塑蓋璞線下業(yè)務(wù)4個(gè)方面，對蓋璞大中華區(qū)業(yè)務(wù)進(jìn)行重塑。寶尊電商能否借助這一曾經(jīng)的服務(wù)品牌，撬動品牌管理線的崛起，并最終達(dá)成搭建以生活方式為主的中高端品牌矩陣，仍有待觀察。

“代賣模式”漸失效

寶尊電商2022年財(cái)報(bào)顯示，公司GMV（成交金額）實(shí)現(xiàn)了18.6%的同比增長，向千億逼近，達(dá)到842.74億元。年報(bào)透露，公司服務(wù)品牌數(shù)超過400家。

但GMV的增長，卻未同步帶來營收和凈利潤的增長。數(shù)據(jù)顯示，2022年，寶尊電商實(shí)現(xiàn)營收84.01億元，同比下降10.60%；凈虧損6.53億元，虧損同比擴(kuò)大197.18%，2021年同期凈虧損為2.2億元。

其中，需要先買斷產(chǎn)品再銷售的經(jīng)銷模式再度下滑32%至26.44億元，占營收比降至32%。在運(yùn)營的品類中，小家電、電子產(chǎn)品和美容化妝品的銷售收入分別下降28%、59%和14%。

經(jīng)銷收入的下滑是導(dǎo)致寶尊電商2022年整體營收規(guī)模收縮的主要原因。但自2015年在納斯達(dá)克上市之后，寶尊電商的產(chǎn)品銷售貢獻(xiàn)的營收一直在縮減，2015年產(chǎn)品銷售占比仍高達(dá)75%，但之后一路收縮，2021年該數(shù)值為41%。

據(jù)寶尊電商高管人士對外表示，經(jīng)銷模式在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)候，庫存壓力會增大。2022年?duì)I收規(guī)模收縮，尤其是產(chǎn)品銷售模式收入的減少，實(shí)際是公司主動優(yōu)化“低質(zhì)量的經(jīng)銷”的結(jié)果。

實(shí)際上，作為國內(nèi)初代的電商代運(yùn)營商，寶尊電商早已開始謀劃從傳統(tǒng)的經(jīng)銷化向提供附加服務(wù)的轉(zhuǎn)向。年報(bào)顯示，2022年，公司經(jīng)銷GMV為29.7億元，同比減少31.5%，非經(jīng)銷GMV為813.04億元，其中寄售模式GMV為206.88億元，同比減少11.2%；服務(wù)費(fèi)模式GMV為606.16億元，同比增加39.6%。

公司目前的轉(zhuǎn)型，從經(jīng)營利潤來看比上年有所好轉(zhuǎn)。2022年，寶尊電商實(shí)現(xiàn)經(jīng)營利潤3330萬元，經(jīng)營利潤率為0.4%，上年同期為人民幣700萬元，經(jīng)營利潤率為0.1%。

但從凈利潤來看，寶尊電商今年虧損同比出現(xiàn)大幅擴(kuò)大，虧損擴(kuò)大了197.18%。其中，有3.65億元的虧損來自公司衍生負(fù)債的公允價(jià)值損失。寶尊電商在年報(bào)中解釋，衍生負(fù)債的公允價(jià)值損失由于公司向菜鳥智慧物流投資有限公司發(fā)行與公司子公司寶通股份有限公司30%股權(quán)相關(guān)的衍生負(fù)債公允價(jià)值變動。

從淘系向多平臺拓展

公開信息顯示，寶尊電商成立于2007年，與中國電商行業(yè)的興起幾乎同步。到2015年，以淘寶為主的電商平臺中，B2C市場份額快速提高，大體量的品牌賣家對于服務(wù)商的需求增大。

此外，2010年前后，一大批國際品牌也注意到中國電商的崛起，紛紛前來“掘金”，對內(nèi)地電商環(huán)境并不熟悉的海外品牌對服務(wù)商的需求增加，也進(jìn)一步推動了國內(nèi)代運(yùn)營商的迅速發(fā)展。

根據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，我國電商營銷服務(wù)類企業(yè)，從2010年的2280家激增至2015年的39077家，其中，2014年同比增長達(dá)146.6%，增速達(dá)到峰值。

多家在這一時(shí)段脫穎而出的代運(yùn)營商開始走向資本市場，期望借助資本力量幫自己穩(wěn)固行業(yè)地位。2015年，寶尊電商在納斯達(dá)克上市，2020年公司在香港聯(lián)交所主板二次上市；2019年，中信資本收購杭州悠可，壹網(wǎng)壹創(chuàng)上市；2020年，若羽臣、麗人麗妝先后上市。

只要手里握有大客戶，有平臺依靠的代運(yùn)營商在這一時(shí)段的日子都比較好過。寶尊電商財(cái)報(bào)顯示，2017年—2020年，公司的營收增速一直保持在20%以上，增速分別為22.37%、29.99%、34.96%和21.62%，同期，公司歸母凈利潤也保持了較好的增長趨勢，增速分別為141.09%、29.13%、4.30%和51.44%，分別實(shí)現(xiàn)凈利潤2.09億元、2.70億元、2.81億元，4.26億元。

一度作為寶尊電商第一大股東的阿里巴巴，旗下的天貓平臺是寶尊電商收入來源的主要渠道。2022財(cái)報(bào)顯示，天貓交易平臺及渠道產(chǎn)生的GMV占寶尊電商全年GMV仍高達(dá)69.3%。

但近年來，隨著電商流量被抖音、快手等平臺瓜分，受此影響，傳統(tǒng)初代代運(yùn)營商的增長都開始陷入瓶頸。財(cái)報(bào)顯示，麗人麗妝2022年?duì)I收、凈利潤雙降，虧損1.39億元；若羽臣2022前三季度營收凈利雙降。而寶尊電商2021年?duì)I收增速開始下滑為單位數(shù)，2022年出現(xiàn)負(fù)增長。

在電商平臺格局變動之下，寶尊電商也在積極拓展和布局非天貓平臺，但近2年增長有限。財(cái)報(bào)顯示，2020年—2022年，寶尊電商非天貓平臺GMV占比分別為25.7%、30.7%和30.7%，2022年在2021年的基礎(chǔ)上并未得到提升。

不少業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，與淘系代運(yùn)營商相比，抖音和快手定位的“興趣電商”，核心是內(nèi)容運(yùn)營，這種運(yùn)營方式更側(cè)重達(dá)人營銷、流量獲取、精準(zhǔn)投放等，與淘寶代運(yùn)營注重供應(yīng)鏈管理、店鋪管理完全不同。因此，傳統(tǒng)淘系代運(yùn)營商要轉(zhuǎn)向新平臺并非易事。

押寶蓋璞

除了努力適應(yīng)電商平臺變動，向新型平臺積極布局之外，初代代運(yùn)營商們也在積極開拓業(yè)務(wù)第二增長曲線。

擅長打造品牌的代運(yùn)營商們不少選擇了自建品牌。信息顯示，2020年，麗人麗妝先后推出了美壹堂、玉容處等自有護(hù)膚品牌；若羽臣則打造了內(nèi)衣洗護(hù)品牌綻家和香氛品牌Aromoona/悅境安漫。

寶尊電商則尋找與公司業(yè)務(wù)相近標(biāo)的進(jìn)行了一系列并購。2021年1月，寶尊電商股權(quán)投資了在線營銷和企業(yè)數(shù)字化運(yùn)營方案服務(wù)運(yùn)營商；同年2月，寶尊電商全資收購專注品牌戰(zhàn)略和運(yùn)營的咨詢管理公司FullJet，該公司在時(shí)尚和運(yùn)動品牌領(lǐng)域有著豐富的經(jīng)驗(yàn)，曾服務(wù)過Adidas、安踏、Fossil等知名品牌。

此后，寶尊電商又先后與復(fù)星時(shí)尚集團(tuán)達(dá)成戰(zhàn)略聯(lián)盟，收購時(shí)尚品牌電商解決方案提供商奕尚、投資擁有滑雪品牌“零夏”和“NOBADAY”的奧雪文化。

而最受市場矚目的收購，則為寶尊電商2022年11月以交易基準(zhǔn)對價(jià)4000萬美元（約2.89億元人民幣）收購蓋璞大中華區(qū)的業(yè)務(wù)。根據(jù)協(xié)議，寶尊電商將至少在未來10年，全權(quán)接手蓋璞在華的生產(chǎn)、推廣和全渠道銷售，同時(shí)還擁有中國產(chǎn)品的設(shè)計(jì)權(quán)。

相比寶尊電商發(fā)布收購公告時(shí)的市值，這一筆交易相當(dāng)于寶尊電商當(dāng)時(shí)市值的16.5%，也遠(yuǎn)超公司近3年來的凈利潤之和，對寶尊電商是一筆不小的投入。但標(biāo)的蓋璞近年在大中華區(qū)的表現(xiàn)卻不盡如人意。數(shù)據(jù)顯示，2020年及2021年末，蓋璞上海凈虧損分別為4.56億元和2.56億元。

今年2月1日，寶尊電商宣布，已完成對蓋璞上海的收購。近日，公司高管對外表示，收購蓋璞后，公司專門以它為基礎(chǔ)打造了一個(gè)品牌管理公司，并獨(dú)立成新的業(yè)務(wù)線，也即品牌管理線。公司之所以單列出寶尊品牌管理業(yè)務(wù)線，也是希望后續(xù)會有更多的品牌進(jìn)入，以形成一個(gè)系列的概念。

市場認(rèn)為，寶尊電商收購蓋璞，是其在傳統(tǒng)電商業(yè)務(wù)趨弱之時(shí)，尋求另一條新的業(yè)務(wù)增長線所做的重要嘗試。但不容忽視的問題是，國際快時(shí)尚品牌在中國的業(yè)績承壓從2015年后就開始出現(xiàn)，至今仍未扭轉(zhuǎn)，包括英國的M&S、Topshop，美國品牌Forever21、OldNav，ZARA母公司Inditex旗下Bershka、Pull&Bear、Stradivarius，都發(fā)展不順，要么從中國撤退，要么出現(xiàn)“關(guān)店潮”。

這一現(xiàn)象的背后，是國產(chǎn)品牌的不斷崛起?！栋俣?021國潮驕傲搜索大數(shù)據(jù)》顯示，中國品牌搜索熱度占比從2016年的45%提升至2021年的75%，國產(chǎn)品牌廣受關(guān)注。AlixPartners報(bào)告顯示，2020年有66%的消費(fèi)者偏向于消費(fèi)本土品牌，相較于2019年提高5%。

在國際快時(shí)尚品牌熱潮褪去和國貨崛起的當(dāng)下，寶尊電商“押寶”蓋璞，是喜是憂，仍是未知。

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