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7天逆回購利率調(diào)降意味著降息周期的全面打開，后續(xù)MLF、LPR以及存款調(diào)降仍然可以期待。前期從LPR利率調(diào)降到存款利率調(diào)降，導致實際融資成本的潛在下行空間已面臨政策利率的約束。特別是近期大行存款利率的新一輪壓降后，后續(xù)大行存款利率下調(diào)的條件已經(jīng)不足。此外，在經(jīng)歷多次降準后，貸款端利率壓降的空間也僅限于負債成本下降后的跟隨式調(diào)整，空間也相對有限。在當前穩(wěn)經(jīng)濟的背景下，政策利率調(diào)降可以有效的打開利率整體下行的空間，體現(xiàn)政策關(guān)注穩(wěn)經(jīng)濟的信號。

本次利率調(diào)降，主要有兩方面考慮，一是繼續(xù)推動寬信用，助力經(jīng)濟復(fù)蘇；二是防風險，合理應(yīng)對地方債務(wù)以及金融機構(gòu)改革相關(guān)問題。對于寬信用而言，地產(chǎn)企穩(wěn)以及提升企業(yè)資本開支，需要更低的借貸成本支持，融資成本的進一步下降有利于提振企業(yè)信心。對于防風險而言，債務(wù)成本與信托等機構(gòu)改革進程中，在流動性保持合理充裕的背景下，需要短期資金成本相對平穩(wěn)，防止風險外溢。后續(xù)與時間賽跑仍需其他領(lǐng)域政策跟進，扭轉(zhuǎn)預(yù)期。

當前利率調(diào)降的步伐還沒有結(jié)束，我們預(yù)計6月MLF、LPR利率也將調(diào)降。MLF方面，預(yù)計還有10bp左右的空間，根據(jù)MLF-1Y LPR利差以及1Y-5Y LPR利差的位置，1年期LPR后續(xù)至少有15BP空間，5年期LPR還有單邊調(diào)降20BP的空間，預(yù)計跟隨MLF之后調(diào)降。我們認為，相應(yīng)利率的調(diào)降方式更加重要，一次性調(diào)降還是分步調(diào)降對于政策預(yù)期和后續(xù)信用擴張效果有重要影響。

下半年貨幣寬松加碼，降準可期。降準方面，基準情形下，如果至2023年底廣義貨幣供給M2小幅下降（資產(chǎn)荒、流動性淤積邊際緩解）10.8%的年度增速，降準方面也還有普降25BP的空間。4季度MLF到期壓力加大，10月是個值得關(guān)注的窗口。

利率調(diào)降后，人民幣匯率短期小幅承壓、但底部支撐牢靠，利率債、成長股更為占優(yōu)。我們認為短期匯率依然有貶值傾向，但相對可控，7.3是個明顯的支撐位。政策利率調(diào)整初期，長端利率債依然有投資機會，需要看到寬信用持續(xù)落地才是反轉(zhuǎn)節(jié)點，這個節(jié)點至少要等到三季度末或四季度中。與此同時，物價整體仍處于尋底階段，最快或在3季度末見到拐點，不會形成貨幣政策的制約因素。權(quán)益風格，我們前期強調(diào)“類通縮復(fù)蘇”成長會逐漸占優(yōu)，降息周期加速初期依然維持判斷，風格變化需要盈利周期拐點落地，觀察的最快節(jié)點同樣在三季度末期。

風險提示：地產(chǎn)鏈復(fù)蘇不及預(yù)期，貨幣政策不及預(yù)期。

（文章來源：國泰君安證券研究）

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