截至3月29日，耐克、安踏、阿迪達(dá)斯、李寧、特步、361度等多家國內(nèi)外運(yùn)動(dòng)服飾企業(yè)均已披露去年業(yè)績情況。數(shù)據(jù)顯示，中外企業(yè)在中國市場的業(yè)績表現(xiàn)差距逐漸拉大。耐克、阿迪達(dá)斯大中華區(qū)營收繼續(xù)下滑，安踏等國產(chǎn)品牌業(yè)績則繼續(xù)增長。

安踏表現(xiàn)好于市場預(yù)期

安踏公布2022年業(yè)績，逆勢之下收入穩(wěn)健增長，凈利潤同比下降2%，下滑幅度好于預(yù)期。公司2022年收入同比增長8.8%至537億元，符合預(yù)期，歸母凈利潤同比下降2%至75.9億元，Amersports首次貢獻(xiàn)盈利2,800萬元，不考慮分占合營公司溢利影響，歸母凈利潤同比下降3.1%至75.6億元，表現(xiàn)均好于市場預(yù)期，體現(xiàn)逆勢之下優(yōu)異的經(jīng)營管理能力。期末擬派發(fā)股息0.72港幣/股。

(資料圖片僅供參考)

安踏及新品牌延續(xù)增長態(tài)勢，F(xiàn)ILA品牌略有下跌

1)安踏主品牌：收入同比增長15.5%達(dá)277.2億元，占比提升3.0pct為51.7%，其中，大貨增長10%以上，兒童增長20%以上。毛利率提升1.4pct至為53.6%，主要是DTC模式轉(zhuǎn)型拉動(dòng)，DTC占安踏品牌收入提升14pct至49%。

2)FILA品牌：收入略降1.4%至215.2億元，其中，潮牌增長最快，兒童實(shí)現(xiàn)正增長，大貨有所下滑。毛利率下降4.1pct至66.4%，主要因加大折扣銷售、原材料價(jià)格上漲及存貨減值等影響。

3)其他品牌：收入增長26.1%至44.1億元，毛利率提升0.8pct至71.8%，疫情之下逆勢高增長。

4)Amersports:首次貢獻(xiàn)凈利潤2,800萬元，收入同比增長21.8%達(dá)到240.3億元，創(chuàng)歷史新高，其中，中國市場增長了42%，占比從19年的5%提升到15%?！?個(gè)10億歐元”計(jì)劃加速推進(jìn)，其中，所羅門、DTC渠道收入已超10億歐元始祖鳥、威爾遜收入已超9億歐元，中國區(qū)業(yè)務(wù)也即將突破10億歐元的目標(biāo)。2023年Amer全球業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)增長雙位數(shù)。

電商為重要增長引擎

1)2022年門店持續(xù)優(yōu)化升級。安踏主品牌凈增92家至6,924家，兒童門店凈增108家達(dá)2,679家，月均店效分別提升至25/16萬元。DTC覆蓋門店數(shù)分別達(dá)5,100家、2,100家，預(yù)計(jì)2023年大貨及兒童新開店100家以上。FILA優(yōu)化渠道結(jié)構(gòu)，2022年門店凈關(guān)70家至1,984家，預(yù)計(jì)2023年仍以存量門店優(yōu)化升級為主。2022年Descente門店凈增9家至191家，Kolonsport凈增6家達(dá)161家。

2)電商渠道持續(xù)保持高增。2022年電商收入同比增長31%至184.2億元，占比提升5.7pct達(dá)34%，成為疫情之下彌補(bǔ)銷售的重要渠道。

全年增長確定性較強(qiáng)

1)公司對后續(xù)市場復(fù)蘇信心增強(qiáng)。主品牌安踏目標(biāo)增長流水雙位數(shù)，F(xiàn)ILA在高線城市復(fù)蘇下拐點(diǎn)顯現(xiàn)，表現(xiàn)預(yù)計(jì)好于安踏，Descente和Kolonsport流水增速預(yù)計(jì)在30%以上。利潤端增長幅度預(yù)計(jì)快于收入增長，推動(dòng)利潤率繼續(xù)提升。

2)存貨去化加快，現(xiàn)金產(chǎn)出能力強(qiáng)勁。疫情影響下存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)增加11天達(dá)到138天，但庫存去化已有改善，安踏和FILA庫銷比均降至4.5-5倍，經(jīng)營性現(xiàn)金流同比增長2.4%至121.5億元，逆境之下現(xiàn)金產(chǎn)出能力強(qiáng)勁。

3)盈利能力有所下滑，預(yù)計(jì)后續(xù)隨折扣收緊改善。2022年毛利率下降1.4pct至60.2%，主要來自FILA品牌毛利率下滑，銷售及管理費(fèi)用率分別提升0.6pct和0.8pct至36.6%和6.7%，凈利率下降1.6pct至14.1%。目前安踏折扣率高于6折，F(xiàn)ILA折扣率高于7折，預(yù)計(jì)在庫存逐漸健康后，折扣將有所收緊帶動(dòng)毛利率提升。

投資分析

安踏已晉升為全球運(yùn)動(dòng)鞋服巨頭，主品牌DTC進(jìn)展順利，新品牌持續(xù)發(fā)力。公司三大品牌矩陣持續(xù)發(fā)力，差異化定位接力中長期增長，有望憑借優(yōu)秀的運(yùn)營能力和多元品牌發(fā)力持續(xù)擴(kuò)大市場份額。考慮到公司直營占比較高，流水恢復(fù)增長下經(jīng)營杠桿會(huì)貢獻(xiàn)更多利潤，疊加費(fèi)用管控強(qiáng)化，我們上調(diào)23-24年并新增25年盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)23-25年凈利潤為96.3/114.1/133.3億元 (原23-24年為91.7/108.8億元)，對應(yīng)PE為27/23/19倍。

（文章來源：申萬宏源）

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